Выигрыши Южноафриканских Игроков В Онлайн Казино Tropez

Бартон Биггс

Вышел хеджер из тумана…

Перевод с английского В. В. Ильина Под общей редакцией председателя Совета директоров «ТИКОМ Менеджмент» В, Ф. Зазовского

Москва

Санкт-Петербург

ВЕРШИНА

АКТУАЛЬНОСТЬ /Ж.\ КОМПЕТЕНТНОСТЬ

ВЕРШИНА ДОСТОВЕРНОСТЬ

HEDGE

HOGGING

BARTON BIGGS

WILEY

John Wiley & Sons, Inc.

УДК ББК Б59

Все права защищены. Никакая часть данной книги не может быть воспроизведена в какой бы то ни было форме без письменного разрешения владельцев авторских прав.

Биггс, Бартон.

Б59 Вышел хеджер из тумана / Бартон Биггс; пер. с англ Ильина В. В.; под общ. ред. Зазовского В. Ф. — Москва: Вершина - с.: ил, табл. — ISBN

ISBN (cloth)

ISBN (cloth)

Агентство CIP РГБ

Книга топ-менеджера известной инвестиционной компании Morgan Stanley Бартона Биггса посвящена хедж-фондам и мировым финансовым рынкам в целом Эта книга о реальных людях, которые профессионально занимаются финансами и инвестированием, об их жизненной позиции, взаимоотношениях, сотрудничестве и соперничестве, об их ежедневных победах и поражениях, о мотивах, которые ими движут, их принципах, тактике и стратегии работы на рынке.

Не будучи руководством по инвестированию или управлению финансовыми средствами, книга тем не менее достойна места в библиотеке профессионала как яркий пример отраслевой мемуаристики. Это оригинальный вводный курс пс зарубежным финансовым рынкам с большим количеством реальных примеров применения стратегий инвестирования и формирования инвестиционных портфелей. Книга предназначена для потенциальных инвесторов, желающих более эффективно вложить свои средства, но предпочитающих сначала узнать «кухню» финансовых рынков и инвестиционных компаний.

УДК ББК 6

ISBN (cloth) © by Barton Biggs ISBN (cloth) © Перевод на русский язык, —

ISBN 5'э оформление. ООО «Вершина»,

Предисловие к русскому изданию

«Вышел хеджер из тумана…»— так мы решили перевести название книги одного из топ-менеджеров известной инвестиционной компании Morgan Stanley в прошлом и учредителя собственного успешного хедж-фонда в настоящем — американца Бартона goalma.orgальное англоязычное название книги Биггса весьма необычно — «hedgehogging» (хеджхоггинг). Это слово невозможно найти ни в одном из двуязычных и даже специальных толковых словарей, это — аллюзия, опирающаяся на два английских слова: hedging (хеджирование) и hedgehog (еж). Обо всех зашифрованных в названии нюансах и о том, как «хеджирование» сочетается с «ежами», не прочитав книги, можно только догадываться. Если с «хеджированием» все более-менее понятно, то hedgehog — настоящий «ежик в тумане», многозначность толкований которого включает широкий спектр значений от «похмелья» до буквального «колючая свинья»…Однако автору трудно было бы придумать более удачное название для своей книги, поскольку в ней он делится уникальным опытом основания и управления собственным хедж-фондом. Его фонд оказался успешным — всего за три года существования (с года) стоимость активов фонда, привлеченных в доверительное управление, превысила 1 млрд долларов США. Тем не менее создание хедж-фонда или участие в нем, вопреки расхожему мнению, совсем не обязательно являются гарантированным путем к финансовому успеху для владельца, менеджера или инвестора. По признанию Бартона Биггса, именно от последнего заблуждения он и пытается, помимо прочего, предостеречь читателей в своей goalma.org Бартона Биггса посвящена не только всему, что связано с хедж-фондами, но и мировым финансовым рынкам в goalma.org сказать, эта книга о реальных людях, которые профессионально занимались и занимаются финансами и инвестированием, об их жизненной позиции, взаимоотношениях, сотрудничестве и соперничестве, о профессиональных победах и поражениях. В отдельных главах книги, каждая из которых фактически является интереснейшим самостоятельным рассказом, автор делится впечатлениями от деловых и дружеских встреч со многими известными на Западе людьми, часто представленными под псевдонимами, но легко узнаваемыми для коллег и клиентов: финансовыми и инвестиционными менеджерами, владельцами и руководителями компаний, крупнейшими участниками мировых финансовых рынков. Своеобразная психологическая портретная галерея этих ярких, но очень разных и не всегда приятных в человеческом отношении профессионалов; попытка понять и отразить их побудительные мотивы, принципы, тактику и стратегию работы на рынке являются одним из основных достоинств достаточно откровенной, в том числе и по отношению к самому автору, книги Бартона Биггса.В России в силу известных исторических причин финансовые рынки пока еще не так развиты и масштабны, не так разнообразны и изощренны, как на Западе. Однако и за короткую пятнадцатилетнюю историю новой России мы уже успели пережить и отечественный «биржевой бум» начала х годов, и стремительный взлет многочисленных инвестиционных холдингов, оказавшихся «финансовыми пирамидами», и мировой финансовый кризис конца XX века. Сейчас, с учетом опыта сумасшедших х, финансовые рынки России развиваются более устойчиво и целенаправленно благодаря последовательному совершенствованию нормативной базы и при очевидной законодательной поддержке государства. Функционируют и расширяются фондовый и валютный рынки, развиваются срочные инструменты, предпринимаются шаги для обеспечения реальной — вслед за декларативной — конвертируемости рубля, делается многое для повышения заинтересованности граждан к инвестированию своих накоплений в национальную экономику. Одной из отечественных форм такого инвестирования являются активно рекламирующие свои услуги паевые инвестиционные фонды (ПИФы) — «младшие родственники» зарубежных goalma.org сомнений, по истечении некоторого времени российские финансовые рынки и наиболее эффективные отечественные компании станут неотъемлемой и, хочется верить, не второстепенной частью общемирового рынка капитала.В этой связи книга Бартона Биггса представляет безусловный интерес для российского читателя. Не являясь классическим учебником или руководством по инвестированию или управлению финансовыми средствами, книга «Вышел хеджер из тумана…», по нашему мнению, достойна места в библиотеке профессионала — в качестве как минимум яркого примера отраслевой мемуаристики. Для студентов финансовой или экономической специализации книга является прекрасным вводным курсом по зарубежным финансовым рынкам с большим количеством реальных примеров применения различных стратегий инвестирования и формирования инвестиционных портфелей. Книга заинтересует и обычного гражданина — потенциального инвестора, начинающего задумываться о том, как и куда более эффективно вложить (но не на обычный банковский счет или депозит или, тем более, «в чулок») свои средства, но желающего сначала составить для себя представление, что же из себя изнутри представляют финансовые рынки и инвестиционные goalma.org последней категории читателей представляется важным дополнительно пояснить следующее. Несмотря на то что «хедж-фонд» и «хеджирование» созвучны, и в своей практике хедж-фонды используют в том числе и технику хеджирования, эти понятия во многом не только не совпадают, но и прямо противоположны. Цель любого хедж-фонда или ПИФа — получение максимальной прибыли на собственные вложенные средства, невозможное без принятия на себя значительных рисков. Собственно хеджирование — это техника минимизации ценовых, валютных или процентных рисков для предотвращения — часто за счет отказа от потенциальной прибыли — убытков при неблагоприятном развитии рыночной goalma.orgу вслед за Бартоном Биггсом еще раз повторим: хедж-фонд не является синонимом полной безопасности ваших инвестиций. Если ваша цель — не погоня за максимально возможной прибылью, а страхование своих активов от рыночных рисков, то ваши потенциальные партнеры — не хедж-фонды, а компании, специализирующиеся на хеджировании…Однако наше предисловие несколько goalma.org с Бартоном Биггсом мы приглашаем вас, наши уважаемые читатели, особенно тех, кто представляет себе финансовые рынки и работу хедж-фондов достаточно туманно, открыть для себя, насколько различным бывает «содержание карманов» у хеджеров, а также кому и как — менеджеру хедж-фонда или «инвестору» — приходится «водить». Ведь инвестирование собственных средств — это не детские игры под задорную считалку.Виктор Зазовский, председатель Совета директоров «ТИКОМ Менеджмент»

Введение

Сейчас, когда мы переживаем вялые последствия сильного «бычьего» рынка х и «кровавой резни» спекулянтов, вызванной взрывом фондового «пузыря», к профессиональным инвесторам относятся с презрением. Их рассматривают как переоцененные разномастные команды, которые много обещали, но мало сделали. Более всех окутаны тайнами и вызывают недоверие хеджевые фонды. Их обвиняют в каждой судороге, происходящей на финансовых рынках, и существует мнение, что они часто совместно участвуют в порочных сговорах, цель которых дестабилизировать ситуацию. Некоторые видят в хеджевых фондах финансовых пиратов, которые как жадные и порочные ежи охотятся на беззащитных младенцев. В итоге результаты инвестирования хеджевых фондов, если рассматривать их в целом, пришли в упадок. Действия хеджевых фондов в последнее время вызывают goalma.org знает, что в свое время хеджевые фонды показывали резкий и значительный рост. Их активы выросли от 58 млрд долл. в году до  млрд долл. к концу прошлого года. Остается совершенно непонятным, насколько бизнес хеджевых фондов зависит от рыночной конъюнктуры и реагирует на ее изменения. По данным Morgan Stanley, в году после восьми лет роста рынка доходы в этом финансовом секторе (выплаты плюс компенсации) достигли 43 млрд долл. при активах в  млрд долл., т. е. составляли 9,4% от активов. Позже, когда цены акций упали, даже при том, что хеджевые фонды работали хорошо, доход за последующие три года (к году) уменьшился приблизительно до 8 млрд долл., или на 81%. Затем рынок акций вновь оживился, и в году доходы хеджевых фондов достигли очередного максимума в 45 млрд долл., после чего произошло новое падение рынка года.Я надеюсь, что последующие главы, в которых представлено авторское видение инвестиционного бизнеса и субъективные оценки его профессиональных участников, помогут читателям понять силу и напор, слабость и ненадежность тех мужчин и женщин, которые управляют деньгами других людей.Я также попытался показать тот экстаз и восторг, который возникает при удачных результатах инвестирования, и описать муку и отчаяние, являющиеся результатом принятия неправильных решений. Однако при всех своих недостатках работа профессионального инвестора все еще остается одной из наиболее интригующих, многообещающих и goalma.org, столь жадные до денег профессиональные инвесторы, или «ежи», одновременно необычно щедры, когда речь идет о благотворительности. Кроме того, многие из них жертвуют не только деньги, но и свое время, которое является более драгоценной валютой. Во многом они стали основателями нового благотворительного goalma.org избежать случайных незаслуженных оскорблений и инсинуаций многие имена, места и даты были мной изменены. При этом описания некоторых людей практически превратились в собирательные образы из-за смешения характеристик различных фирм и личностей. С одной стороны, я надеюсь, что мои усилия по подобной маскировке были эффективны. С другой стороны, многие события, которые я описал, происходили на самом деле. У меня есть весомый повод заявить о правдивости старой пословицы, гласящей, что правда часто выглядит более фантастично, чем goalma.org я написал эту книгу? Потому, что я люблю этот бизнес и очарован его участниками. За много лет я обнаружил, что регулярные записи или ведение дневника, не только помогают мне выкристаллизовать собственные взгляды на инвестиции, но и фиксируют правильные и неправильные инвестиционные решения, что дает мне очень поучительный опыт на будущее. Дневник помогает узнать, в каких случаях выводы о людях и событиях были правильны, и указывает на промахи. Тот же эффект, который достигается некоторыми инвесторами, когда они приходят к определенным выводам и сортируют их во время разговора, я получаю от записи. Для меня ведение записей — важная часть инвестиционной и личной goalma.org книга — коллекция наблюдений и анекдотов. Некоторые из них напрямую связаны с событиями, которые происходили в компании Morgan Stanley, когда я в ней работал, и с ее легендами. Другие, более свежие, связанные с созданием хеджевого фонда, в котором я являюсь руководящим партнером, и возникли в результате некоторых неудачных инвестиционных решений. В книге есть портреты моих друзей и знакомых по инвестиционному бизнесу. Приведены также несколько воспоминаний и отдельных беспризорных мыслей о сражении за инвестиционное выживание. Эта книга — не учебник для начинающих с практическими рекомендациями. На ее страницах вы не найдете ответов на вопросы о том, как успешно вложить капитал, поскольку я сам этого не goalma.org из притягательных особенностей инвестиционного бизнеса заключается в том, что он наполнен замечательными образами, что особенно характерно для хеджевых фондов, привлекающих сильных, одержимых и часто эксцентричных личностей. Ежи — весьма интригующие животные, а хеджевые ежи, находящиеся в бесконечном поиске инвестиционных желудей, часто выказывают свои и самые лучшие, и самые плохие характерные черты. Книга «Вышел хеджер из тумана…» предлагает взгляд посвященного лица, который, как я надеюсь, будет интересен всем читателям, независимо от их инвестиционного опыта.Бартон Биггс Нью-Йорк, декабрь года

ГЛАВА 1 Ужин в клубе Triangle Investment. Пробиваясь через хеджевые джунгли

Вчера вечером я был на ужине в клубе Triangle Investment. Там присутствовали еще приблизительно 25 парней, около половины из которых представляли хеджевые фонды, а другая половина гостей состояла из очень активных инвестиционных управляющих, ориентированных исключительно на долгосрочные вложения капитала. По возрасту эту компанию людей тоже можно было разделить примерно пополам. Много выдающихся представителей «старой гвардии» с вьющимися седыми волосами и хриплыми голосами, с трудом выговаривающими слова, но много и вкрадчивых скользких молодых парней, говорящих скороговоркой. Независимо от возраста каждый из них был инвестиционным управляющим того или иного goalma.orgle — инвестиционный клуб, предназначенный главным образом для мужчин, которые встречаются один раз в месяц, чтобы обменяться идеями и узнать рыночные предпочтения друг друга. Я не хожу туда слишком часто. Только под настроение. Для посещения таких мест нужно уметь создавать и сохранять на своем лице особую маску, поскольку, несмотря на то что каждый из присутствующих выглядит дружелюбно и весело, члены этого клуба являются одними из самых конкурирующих между собой людей в Соединенных Штатах. На этих встречах определенно имеются возможности для взаимодействия и общения, но они точно не дадут возможности расслабиться в атмосфере дружеского вечера со старыми проверенными товарищами по оружию.В этот раз все происходило по обычному сценарию. Мы стояли с напитками в руках и в течение получаса или около того сплетничали главным образом о том, как тяжко в наше время делать деньги. Я болтал с Джонатаном, управляющим хеджевым фондом стоимостью миллиард долларов, знаменитым магнатом, летающим повсюду только на собственном самолете. Я знал его с тех пор, как он был молодым аналитиком в легендарном хеджевом фонде Tiger Джулиана Робертсона. Этот парень мне нравится. Он один из тех, кто говорит вам именно то, что имеет в goalma.orgя он рассказывает мне, что через неделю у его старшей дочери десятый день рождения, и поэтому вчера вечером он спросил ее: какой подарок она хотела бы получить к этой знаменательной дате. Она посмотрела на него и спросила: «Я могу попросить все, что захочу?» Он ответил: «Да». На что дочь заявила: «А ты не рассердишься? Это связано с самолетом». Джонатан был ошеломлен. Кого он породил? Бедная маленькая богатая девочка! Она уже хочет иметь свой собственный самолет. Не без трепета он спрашивает: «Хорошо. Что же ты хочешь?» «Папа, — отвечает она, — мне почти 10 лет, а я никогда еще не летала обычным коммерческим рейсом. Все другие девочки это делали. И больше всего мне хочется приехать в настоящий аэропорт, сдать багаж, пройти через проверку службы безопасности, зарегистрироваться и куда-нибудь полететь. Папа, меня действительно смущает то, что я никогда этого не делала». Вот так! Воспитывать детей ох как не просто!Непрошеные советы, золочение и мешки с пескомЗатем мы разместились за длинным столом, украшенным свечами и свежими цветами, и Леон, который являлся в тот вечер распорядителем, открывает заседание. Не более чем за четыре минуты каждый присутствующий рассказывает о своей любимой акции или инвестиционной концепции с указанием причин, по которым они его привлекают. При этом каждый считает нужным высказать свои замечания, и в результате дается множество непрошеных советов. Поскольку любой из присутствующих стремится максимально полно высказать свою точку зрения, распорядитель должен быть безжалостен при отключении микрофона, иначе наш ужин мог бы затянуться на всю ночь. Некоторые говорят, что они выносят для себя с такого ужина множество идей. Не могу сказать о себе то же самое, но замечу, что вы действительно уходите с вечера с ощущением того, что знаете, как в данный момент настроены члены клуба, и какие инвестиционные идеи они считают наиболее «горячими».Вчера вечером я почувствовал замешательство. Соотношение между «лонгами» и «шортами»^[1]было довольно сбалансированным. Некоторые выступления пугали воображение большим количеством агрессивных гипотез. Один молодой парень весьма энергично рассказывал фантастическую историю о рискованной малазийской нефтяной компании, работающей в береговой линии Борнео, которая по своим запасам конкурирует с Северным морем. Ну конечно! Другой парень — менеджер взаимного фонда — рассказал о новом хирургическом методе, снижающем риск импотенции от заболеваний простаты на 75%. Затем последовал обычный пересказ новых и старых историй, взятых из Интернета, а также обсуждение всего и вся — от пищевых добавок до goalma.orgлагается, что в своем выступлении вы рекомендуете то, в чем вы сами уже участвуете. Большинство парней объявляет свои позиции до начала выступления. Как обычно, в этот вечер было много циничных, сардонических сцен, а также прозвучали обвинения в золочении и как бы шуточные выкрики: «Мешок с песком». Под золочениемпонимается подготовленный для выступления приукрашенный вариант вашей истории, заключающийся в некотором преувеличении реальных фактов и ваших собственных полученных выгод. Другими словами, если вы вкладываетесь в акции Symantec и заявляете, что они дешевы, поскольку эта компания собирается существенно увеличить свой доход в следующем году, вы в своем выступлении в клубе можете завысить оценку этого дохода с 3,5 долл. до 3,75 долл. на акцию, тогда как на самом деле даже доход, равный 3,3 долл., будет выглядеть как небольшое чудо. Никто не может точно предсказать доход экзотической технической компании, а значит, почему бы не помечтать немного?Золочение — относительно незначительное нарушение, потому что каждый из нас все время занимается этим в той или иной степени. Члены клуба имеют встроенные в их мозг очень чувствительные датчики, так что вопиющее перевирание фактов будет иметь неприятные последствия и бросит тень недоверия на рассказчика. Кроме того, члены клуба, которые разбираются в той или иной представляемой на их суд теме, не испытывают угрызений совести и не считают зазорным грубо прервать и поправить выступающего. Это может быть весьма неприятно, но в этом и заключена часть обаяния подобных вечеров. Если кто-то рассказывает оригинальную историю, и его никто не перебивает, это означает, что его идея является, по крайней мере, свежей и пригодной для реального goalma.orgывание членам клуба «мешков с песком»— намного более серьезное преступление. Вас могут даже вышибить из клуба, если застигнут на месте преступления с поличным. «Мешками с песком» называют в высшей степени «позолоченные» истории, которые рассказываются с целью привлечения покупателей на те акции, которые рассказчик в это время тайно продает. Одно дело, когда вы рекомендуете инвестиционные позиции, в которых сами уже находитесь, о чем, как было указано выше, большинство членов клуба заранее предупреждает своих слушателей. Подсовывание «мешков с песком» — это совсем иное. Данный метод нечестен, это обман и нарушение правил рыночной игры.Тот факт, что вы подлец, не означает, что вы не делецОдного парня по имени Ричард, который имел обыкновение быть участником подобных встреч, всегда подозревали в том, что он «мешочник». Но такое серьезное правонарушение очень трудно доказать, а поскольку его действия никому не принесли вреда, на его «мешки с песком» закрывали глаза. Кстати, Ричард — один из тех парней, которые настаивают на том, чтобы их называли именно Ричардом, а не Диком.В настоящее время в хеджевом бизнесе работают скользкие парни, которые были замешаны в историях, связанных с использованием инсайдерской информации. Ричард не менее скользкий человек, хотя и имеет гарвардскую облицовку, носит причудливые костюмы и говорит с намеком на бостонский акцент. Ричард довольно давно вращается в этом бизнесе, и один из членов клуба некоторое время был его партнером. Их сотрудничество закончилось неприятным судебным процессом. Однажды Ричард высокомерно охарактеризовал себя как человека, который сделал себя сам, на что его бывший партнер заметил: «И теперь вы поклоняетесь своему создателю». Ричард очень шикарен, очень неприятен, и зарабатывает деньги главным образом для себя. Но он подает свои инвестиционные истории с большой уверенностью и четкостью, и я предполагаю, что именно поэтому мы терпим его так goalma.orgько лет назад мы с Ричардом сыграли четыре или пять партий в теннис. Это было ужасным, нервирующим испытанием даже при том, что я знал, что играю лучше, чем Ричард. Если мяч после моего удара ложился близко к линии, он часто, хотя и не всегда, называл это аутом. Если при его подаче мяч явно уходил за пределы площадки на несколько дюймов, Ричард обязательно подходил к сетке, чтобы рассмотреть след от мяча. Все это очень нервировало и заставляло колебаться при принятии решений в спорных ситуациях. Когда я выигрывал серию геймов, Ричард усаживался на скамейку и не менее пяти минут перевязывал свои кроссовки. Иногда он неверно называл счет, при этом всегда ошибаясь в свою пользу Я рассказывал об этом своим знакомым и знаю, что у них с этим парнем возникали те же проблемы. Один из них поведал мне, что однажды Ричард захотел начать сет заново, когда его противник повел Проблема общения с ним во время игры заключалась в том, что любая попытка указать ему на нечестную игру превращалась в отвратительную сцену, свидетели которой решили бы, что оба ее участника недоразвитые сопляки. В результате вы начинаете вести игру очень тщательно и стараетесь не подавать мячи близко к линиям. Каждый раз, когда мы заканчивали матч, я решал, что он был последним, но Ричард уговаривал меня сыграть еще раз. Как я уже говорил, я определенно знал, что играю лучше его, но его уговоры и жалкий вид заставляли меня пойти ему навстречу. В итоге, когда мы играли уже в четвертый раз, он все-таки победил. После этого он разозлил меня еще сильнее тем, что немедленно растрезвонил о своей победе среди наших общих знакомых, представив это как обычное для него достижение.В конце концов Ричард зашел слишком далеко. На одной из встреч в клубе Triangle он рассказал интригующую историю о компании, которая тайно разработала очень эффективный препарат для потери веса без побочных эффектов. Он даже отбарабанил его состав, который ничего не говорил никому из присутствующих. Вы просто принимаете пилюли два раза в день и уже через месяц теряете 10 фунтов веса! Очевидно, такой препарат должен взорвать рынок фармацевтических акций! Ричард сообщил нам, что он видел результаты тестов препарата, проведенных «вслепую», и процитировал выводы, сделанные Stanford Research Group и АМА. Одобрение данного препарата комиссией по продовольствию и лекарствам (FDA) казалось неизбежным. Многие члены клуба знали об упомянутой компании, которая имела в своем штате несколько видных ученых и занималась биотехнологиями, но ее финансовые дела были плохи. Компания объявляла, что работает над препаратом для потери веса, но аналитики биотехнологической отрасли относились к таким заявлениям goalma.orgелей заинтриговала история, рассказанная Ричардом. Если дело обстояло именно так, то цены биотехнологических акций в скором времени должны были взлететь в космос. Ричарду задали множество каверзных вопросов, на которые он удачно ответил. Я уже упоминал, что его выступления всегда были полны уверенности и здравого смысла. «Смотрите, — сказал он, — я в течение многих лет знаком с бывшим председателем компании Pfizer, директором Стэнфордского университета. Все мы знаем, что о генетике ничего нельзя сказать с полной уверенностью, но он рассказал мне, что при испытании этих пилюль на крысах получены чудесные и ранее не виданные результаты. При этом не замечено никаких побочных эффектов. Крысы лишь стали выделять намного больше мочи, но ее состав не изменился. Так что поступайте, как хотите. Лично я уже вложил в акции этой компании значительную сумму и собираюсь добавить еще».На следующий день некоторые члены клуба выставили биржевые ордера о покупке и были несколько удивлены, когда их поручения были исполнены быстро и в полном объеме. Это удивление рассеялось две недели спустя, когда однажды утром та самая компания внезапно объявила, что она отозвала свою заявку из комиссии FDA. Выяснилось, что препарат действительно заставлял крыс похудеть, но одновременно вызывал неизлечимый рак желудка, приводящий к смерти. Курс акций компании немедленно упал. Я присутствовал на следующей встрече клуба, на которую Ричард не явился. Во время ужина один из парней по имени Джон рассказал, что у него возникли подозрения, когда его очень крупный ордер был полностью исполнен практически мгновенно. Он проверил, кто являлся столь крупным продавцом этих акций. Им оказался брокер, услугами которого обычно пользовался Ричард!Члены клуба переглянулись, словно те фермеры, которые наконец выяснили, кто постоянно крал их рогатый скот. На встрече в следующем месяце Джон, крупный серьезный мужчина с большими руками, и несколько других парней прижали Ричарда к стенке. Тот изворачивался и уверял, что он продал лишь небольшую часть своих акций, чтобы облегчить проигрышную позицию. «Пошел вон, ты, кусок дерьма», — спокойно сказал Джон, и Ричард выполнил его указание. Больше он не посещал собрания клуба, и я слышал, что он переехал в Лос-Анджелес.Это джунгли. Ежи убивают своего золотого гусяТак или иначе, после ужина вчера вечером некоторые из нас сидели и сплетничали о хеджевых фондах. Члены Triangle клуба, самоуверенные ветераны инвестиционных войн, не стесняются выражать свое мнение, и все мы знаем друг друга в течение многих лет. Оскорбления посыпались подобно шрапнели в плохой день в Багдаде. Перепалка началась, когда кто-то отметил, что в Соединенных Штатах теперь существуют хеджевых фондов и что их капитал, составлявший 36 млрд долл. в году, увеличился в настоящее время, вероятно, до триллиона долларов. Управляющий долгосрочного инвестиционного фонда на это ехидно заметил: «Золотой век для хеджевых фондов заканчивается, и заканчивается он восклицательным знаком. Большой объем капитала и количество талантливых специалистов, собранных ныне в хеджевых фондах, означают, что рынок любых активов находится сейчас под интенсивным воздействием безумных инвесторов, которые целыми днями пялятся в экраны, перелопачивают массивные базы данных и перекачивают огромные суммы денег со скоростью молнии. Это дает эффект увеличения цены бумаг и сокращения доходности любых инвестиций. Явные отклонения устраняются теперь практически немедленно. В действительности прибыль, доступная хеджевым фондам, должна быть перераспределена среди увеличившегося количества их „родственников“ с большими деньгами, что приведет к более низкой рентабельности инвестированного фондами капитала. Риски также повышаются, поскольку хеджевым фондам приходится открывать большие по объему и более концентрированные позиции. Вы — жадные боровы, которые находятся в процессе уничтожения вашего собственного золотого гуся. Это уже не опасность смерти, это сама смерть».«Не дождетесь, — отреагировал один из менеджеров хеджевого фонда, оторвавшись от своего стакана с бренди. — Золотой гусь гораздо более жирный, чем вы думаете».«Происходящие сейчас глобальные изменения ведут к катастрофе, — сказал другой парень, глядя на меня. — На рынке слишком много новых игроков. Приходится действовать очень быстро». Я уставился на него.«Рынок сейчас похож на джунгли, — продолжил он. — Крупных спекулянтов и инвесторов стало так много, что они сталкиваются друг с другом. За последние шесть месяцев появилось, должно быть, несколько сотен новых крупных хедж-фондов, сформированных парнями, которые думают, что они новые Стэны Дракенмиллеры или Льюисы Бэконы. Некоторые из них слишком зелены и пугают своей глупостью. Они большие и неуклюжие и поэтому могут травмировать вас при столкновении. Кроме того, вокруг развелось множество биржевых подразделений, созданных всеми крупными инвестиционными банками, плюс различные центральные банки-жулики, подобные банку Negara, и нигерийцы. На прошлой неделе я был зажат азиатским центральным банком и каким-то паникующим парнем из нового хеджевого фонда. Все это сильно дезориентирует!» Однако говоривший не производил впечатление пострадавшего при столкновении, а выглядел загорелым и отдохнувшим, поэтому я проигнорировал его слова.«Это похоже на игру на деньги, в которую вступают более крупные и более грубые парни. В результате со временем игра становится все более жесткой и опасной, — хмуро заметил один из менеджеров хедж-фонда. — Все сейчас сидят на стероидах. Уровень насилия возрастает. Это уже больше похоже на американский футбол».«Поскольку все больше фондов неспособно заработать достаточную прибыль, чтобы покрыть затраты на выплату своих зарплат, — вставил другой парень, — любовная интрига с хеджевыми фондами подходит к концу. Размер прибыльного пирога не увеличивается, в то время как на него нацеливается все больше едоков. Не спрашивайте, по ком звонит колокол; он звонит по вам».«Я бы не сказал, что размер пирога не растет, — возразил я. — Когда в наш бизнес влезают все эти новые наивные идиоты с большими амбициями и планами, но не имеющие ни малейшего опыта, многие из них получают хорошую взбучку. Их потери становятся нашей добычей». Я заметил, что в этот момент один из ветеранов посмотрел на меня так, как будто бы он думал: «Кто ты такой, чтобы рассуждать о наивных талантах?»«Леверидж, леверидж, леверидж^[2]— вот что в конечном счете погубит вас, ребята, — сказал один из долгосрочных инвестиционных менеджеров. — Фактически с тех пор как LTCM^[3]с его огромным балансом и различными формами хвостовых производных (что бы это ни значило) потерпел крушение, хеджевые фонды утратили свое влияние. Их место заняли инвесторы как индивидуальные, так и в виде фонда фондов, постоянно увеличивающие леверидж. Клиентов этих фондов не устраивает низкая прибыль, поэтому управляющим приходится обращаться в банк и брать кредит.И банки, особенно европейские, с удовольствием идут навстречу своим богатым клиентам, предлагая им кредиты и подкрепляя свои хеджевые холдинги. Теоретически это имеет смысл. Ведь диверсифицированная „корзина“ хеджевых фондов обладает гораздо более низким показателем волатильности^[4], нежели отдельно взятый фонд, так почему бы им не увеличить леверидж ради увеличения своих доходов?»«Да, — заметил кто-то еще, — это имеет смысл, но только до того момента, пока в результате возникновения определенных событий с двойным или даже с тройным среднеквадратическим отклонением не грянет гром среди ясного неба и не поднимется волна цунами Тогда корзина хеджевых фондов проседает на 10% не за год, а в течение месяца, а фонд фондов с увеличенным левериджем мгновение теряет 15%. Что в таком случае произойдет с хеджевыми фондами дальше? Я вам отвечу. Напуганные клиенты инвестиционных фондов начнут забирать свои деньги, те, в свою очередь, станут выводить деньги из своих хеджевых фондов, и на рынке ценных бумаг произойдет катастрофическое падение. При этом не существует ни одной спасительной ниши. Фонды, поддерживавшие как длинные, так и короткие позиции, обеспечивая тем самым свое нейтральное рыночное положение, тоже уничтожаются, поскольку в процессе вывода денег их „лонги“ сокращаются, а „шорты“ увеличиваются».«Снижение доходности угрожает не только хедж-фондам, — подытожил один из долгосрочных инвестиционных менеджеров, — но и всем остальным, и даже мне». На этом вечер был закончен.

ГЛАВА 2 Новые «ежи», возможно, и являются «золотыми мальчиками», но в их жилах все же течет кровь

Как я уже упоминал ранее, на каждую хеджевую историю превращения «из грязи в князи», приходится не менее двух-трех рассказов о путешествиях «из грязи в грязь», или «из грязи в князи и снова в грязь». По оценкам, в году приблизительно около фондов вышли из бизнеса. Несмотря на стремление средств массовой информации к сенсационности, было очень немного сообщений о случаях захватывающих взрывов, когда фонды лопались бы столь же оглушительно, как LTCM или Bayou. Большинство из них скончалось тихо и незаметно. Несколько парней организуют хеджевый фонд и собирают 10, 50 или  млн долл. Их вознаграждение устанавливается равным 1,5% от размера активов и 20% от прибыли, но они не могут выжить на таких условиях. У них велики затраты на офис, учет, компьютеры, операционные, банковские и технологические расходы. Кроме того, они содержат трех аналитиков и трейдера, которым нужно платить зарплату, плюс необходимо выплачивать комиссионное вознаграждение брокеру, раскошеливаться на Bloomberg-терминалы и исследовательские услуги. Установленная плата не покрывает даже накладные расходы, так что о прибыли не может быть и речи. Если организаторы фонда не имеют достаточного финансового резерва, то скоро им становится не на что goalma.org будущее полностью зависит от успешности работы фонда за первые несколько лет. Если фонд работает хорошо, учредители, забирая свои 20% от прибыли фонда, получают больше денег и могут спать спокойно. Если они продуваются на первом году своего существования, их клиенты тут же приходят забирать свои деньги. А если они существуют в течение нескольких лет с посредственными результатами своей работы, то притока новых денег не происходит, что сказывается весьма отрицательно как на бизнесе, так и на личном благосостоянии: 20% от ничего есть ничто. По оценкам нью-йоркской исследовательской компании Bernstein, самых крупных хеджевых фондов сосредоточили в своих руках 80% всех активов этой сферы инвестиционного бизнеса. Все остальные лишь мечтают о наступлении времени, когда они станут жизнеспособными.Я лично знаю дюжину фондов, которые были организованы за последние несколько лет очень успешными аналитиками или здравомыслящими трейдерами. Они смогли «сесть на хвост» сильного «бычьего» рынка и заработать много денег на своих комиссионных в конце х годов. Они тратили эти деньги с большим размахом. Привлекательные парни и девушки (впрочем, девушек среди них было немного) путали преимущества, которые давал им «бычий» рынок, с собственными умственными инвестиционными способностями. Опьяненные успехом, они вели разгульный образ жизни, который включал все: от винных подвалов до собственных реактивных самолетов. Казалось, все они обзавелись сногсшибательными белокурыми женами, множеством детей, замками с восьмью спальнями и гаражами на четыре автомобиля, лыжными домиками на Западе и штатом шотландских нянек. Добавьте к этому частное обучение детей по цене 20 тыс. долл., начиная с детского сада, ежегодные взносы в четыре или пять известных клубов любителей гольфа, и вы получите некоторое поверхностное представление об их расходах.Три парня из Goldman SachsМожно рассказать об успехе трех парней из подразделения по управлению частными капиталами компании Goldman Sachs, которые несколько лет назад сформировали рыночно-нейтральный фонд обыкновенных акций, работающий как с «длинными», так и с «короткими» позициями.В свое время они были лучшими в Goldman. Один из них имел отличное чутье на технологические акции, другой был особенно хорош при торговле на рынке первичного размещения акций. Но им казалось недостаточным оставаться успешными брокерами, которые на самом деле управляют частными капиталами. Быть брокерами не столь престижно. Их жены без особого восторга рассказывают своим подругам о профессии мужа. Поэтому эти парни стремились создать собственный рыночно-нейтральный хеджевый фонд и самостоятельно выбирать акции. Работая в Goldman Sachs, они были инвесторами или накопителями? Я подозреваю, что вторая характеристика является более точной. Рыночная нейтральность означает, что суммарная позиция фонда колеблется в чистом итоге примерно от 30% «лонгов» до 10% «шортов», в зависимости от волатильности. Рыночная нейтральность считается комфортной, поскольку обычно при низком уровне риска она приносит от 7 до 12% годового goalma.orgте, но я думаю, что рыночно-нейтральная торговля представляет собой жесткий рэкет, особенно если она построена на количественной модели. Многие пытались этим заниматься. В е годы Morgan Stanley имела ряд рыночно-нейтральных фондов, которые были построены на основе различных фундаментальных и количественных моделей. Все эти фонды имели в штате мальчиков-гениев, которые изобретали модели, показывающие фантастическую доходность, когда их проверяли на большом объеме исторических данных, т. е. задним числом. В реальных же условиях ни одна из этих моделей не смогла повторить свой виртуальный успех. Один из этих «гениев» использовал компьютерную программу, которая рассчитывала для выборки акций третью производную и показывала результаты в пяти цветовых градациях. Цвета выглядели красиво. Но цвет итогового показателя отношения прибыли к убыткам отражался в этой модели глубоким оттенком goalma.org или иначе, это привлекательное трио из Goldman начало свою работу 1 января года, имея  млн долл., и потеряло за следующие два года 10% на рынке, который нельзя было назвать снижающимся. Затем, в году они стали намного осторожнее и играли от продажи. В результате их фонду удалось заработать всего 5%. Таким образом, в течение первых трех лет они не заработали никакой прибыли, с которой можно было бы получить свои 20% вознаграждения, чтобы продолжить безбедное проживание своей семьи в дорогом пригороде Нью-Йорка.В итоге один из трех партнеров, тот, что имел огромный дом и кучу гувернанток, покинул фонд и вернулся на прежнее место работы в Goldman. При этом ему пришлось начинать все заново, практически с нуля. Два других учредителя затянули пояса. Они уволили двух работавших у них аналитиков и перевели своих детей в Гринвичскую публичную школу. Но инвесторы, прослышав о неприятностях фонда, начали забирать из него свои деньги, и активы стали медленно, но верно истощаться. В результате, несмотря на то, что портфель этой компании был вовсе не плох, фонд постепенно канул в Лету.Суперзвезда Ян спит со своим инвестиционным портфелем и скрипит зубами во снеПохожий случай произошел и с Яном. Я написал эту главу шесть месяцев назад, поэтому учитывайте это, когда будете ее читать. В течение двух лет работы в Morgan Stanley я и еще двое моих коллег сидели с Яном в одном офисе. Это худой, аскетически выглядящий мужчина с бритой головой. Ему около 40 лет и у него яркий аналитический ум. Кроме того, он отличается быстрой и неистовой речью. Мы все четверо в течение долгого времени были хорошими друзьями. Я думаю, что я успел узнать Яна достаточно хорошо. Он серьезный и истинный сторонник инвестиционной науки. Его можно назвать хеджевой версией Говарда Рурка, героя романа Эйна Рэнда «Источник». Человек, пытающийся любой ценой познать суть своей goalma.org учился в Беркли, а затем, так же как и мой партнер Сирил, работал аналитиком в банковском трасте. Он отработал там пять лет, пока мой другой партнер Мэдхав не соблазнил его присоединиться к группе, занимающейся в Morgan Stanley инвестициями на развивающихся рынках. В этой сфере Ян добился выдающихся результатов. К концу х годов он был уже исполнительным директором и руководил в Morgan Stanley существенно расширившимся и прибыльным направлением инвестиций на новых рынках. Мы оценивали его как молодую суперзвезду, и поскольку й год подходил к концу, я сделал все возможное, чтобы ему заплатили большие деньги, потому что он имел огромный потенциал и был очень нужен для нашего бизнеса. В конце года Ян получил огромную goalma.org следующий день после получения зарплаты за январь года он пришел ко мне и застенчивым, но очень сладким голосом поведал, что решил уволиться, чтобы основать свой собственный глобальный хеджевый фонд. Я был разочарован, немного обижен и очень удивлен. Я почувствовал, что меня использовали, но с другой стороны, именно вэтом и заключается игра с выплатами компенсаций ценным специалистам. Активно пытаясь отговорить его от этой затеи, я указал ему на все, что он теряет. Что заставляет его уйти? Я знал, что у Яна была жена и трое маленьких детей, что он купил небольшой дом в Хамптоне и квартиру в Нью-Йорке, и что у него нет никакого реального капитала для создания собственного хеджевого фонда. Я убеждал его, что он не обладает достаточным кредитом доверия для привлечения инвесторов. Почему бы ему не остаться в Morgan Stanley еще на несколько лет, заработать и поднакопить побольше денег и знаний о глобальных рынках с тем, чтобы сколотить более солидный капитал, если уж мечта о своем хеджевом фонде крепко засела в его сердце? Конечно, я надеялся, что через какое-то время, он придет в себя и останется на goalma.org все было напрасно. Он был непреклонен и не желал принимать во внимание никакие доводы о том, во что ему обойдется стать настоящим глобальным инвестором. А потери оказались очень высоки. В связи с увольнением он не получил более миллиона долларов бонусных выплат. Уже через месяц он понял, что зарабатывать деньги, не имея активов, почти невозможно, и даже при их наличии за прибыль приходится бороться. Чтобы получить некоторый начальный капитал, этот маньяк продал свою квартиру и дом в Хамптоне и перевез все свое семейство на съемную квартиру. Один Бог ведает, в какой строгости он их держал. Он открыл свой фонд в марте года с грошовым капиталом в 8 млн goalma.orgиционный стиль Яна заключался в комбинации вложений в акции и другие активы. Он покупал и продавал облигации, валюты, товары, индексы и отдельные акции. Первое время его работа приносила как положительные, так и отрицательные результаты. Через несколько лет он немного вырвался вперед и даже превзошел индекс S&P после того, как ему удалось заработать на индексе MSCI. Однако показатель эффективности его работы был нестабилен. В один месяц он мог получить 10% прибыли, а затем в течение трех или четырех месяцев, наоборот, терять по 3 или 4%. В ноябре года он сделал 17%. Его капитал теперь составлял около 25 млн долл., но ему не удалось привлечь сколько-нибудь существенных денег, насколько я понимаю, из-за своей зависимости от рыночной конъюнктуры. Кроме того, как истинный пурист, он не желал иметь дело с инвесторами, которые в обмен на вложение средств требовали от него поделиться монопольным правом управления его goalma.org нравится одержимость Яна. Он спит со своим инвестиционным портфелем, и его жена говорит, что бывают ночи, когда он во сне скрипит зубами. Его хеджевый фонд единственный, кому я доверил деньги своей семьи. Я вложил в него деньги, потому что на меня производят сильное впечатление не только его умственные способности, но и его убежденность, его дисциплина и интеллектуальная чистота. В итоге Ян пришел к выводу, что в Morgan Stanley он позволял другим эксплуатировать свое время вместо того, чтобы распоряжаться им самостоятельно.«Работая в Morgan Stanley, — говорил он, — мне приходилось отвечать на телефонные звонки, слушать болтовню аналитиков, посещать завтраки и обеды, встречаться со стратегами, которые тоже хотели со мной поговорить. Все они задавали мой распорядок дня. Я достаточно хорошо воспитанный парень и мне не свойственно грубо перебивать собеседников. Но мне нужны факты, а не мнения. Я пришел к выводу, что потратил бы свое время с гораздо большей пользой, не встречаясь с кем-либо, а читая газеты, специализированные журналы, изучая факты и проводя исследование рынков. Чтобы сосредоточиться, мне необходимо уединение и свобода действий для того, чтобы немедленно отказаться от всего, что является ненадежным или несоответствующим моим инвестиционным тезисам».И именно этим он стал заниматься. Он читает и анализирует целый день. Ян никогда не принимает решений, не подкрепленных соответствующим исследованием. Он похож на монаха отшельника, сидящего в своей келье и докапывающегося до истины. Означает ли это, что он собирается стать чемпионом среди менеджеров хедж-фондов? Не обязательно, но он избрал для себя правильный путь к победе, и я готов поставить на него собственные goalma.orgриптум: апрель года. Сегодня Ян пришел ко мне и сообщил, что после мучительных раздумий, в которых он пребывал в течение последнего времени, он решил вернуть деньги своим инвесторам; иными словами, он собрался закрыть свой фонд. Я был потрясен. Я знал, что ему пришлось нелегко в последние несколько месяцев. В начале марта он подумал, что на фондовых рынках начался сильный рост, и закрыл свои короткие позиции за день до того, как рынок перевернулся и падал 11 дней подряд. Я знал, что за первые четыре месяца года он потерял 16,5%, но прежде ему приходилось отыгрывать и более значительные неудачи. В конце концов в году ему удалось подняться на 22%, потеряв более 10% в том же году. С момента создания фонда с учетом всех выплат его инвесторы все еще имели прибыль около 10%, в то время как индекс S&P за тот же самый период прибавил 12,65%. Не блестящая работа, но ведь и не самая goalma.org лишает уверенности в себе зависимость доходности его фонда от рыночной конъюнктуры. Это фактически лишает его возможности привлечь активы. Но он говорит, что причина, по которой он решил закрыть свой бизнес, заключается не в этом. Дело в том, что постоянное давление и стресс, связанные с работой на рынке, стали для него невыносимыми. Каждое угрожающее его позициям движение рынка разрывает его изнутри. Он работает один, в изоляции, но в данный момент он не чувствует в себе достаточной эмоциональной и финансовой стабильности, чтобы пережить накопившееся напряжение. Возможно, если бы он имел инвестиционного партнера, с которым можно было бы разделить навалившееся бремя, все было бы goalma.orgн Черчилль, испытавший и серьезные карьерные падения, и неоднократные приступы депрессии, рассказывал об этом ощущении невероятного уныния, приходящего незванно и тяжело наваливающегося на грудь. Существует инвестиционное уныние, которое поселяется в вашей груди и начинает терзать вас и среди ночи, и в субботу утром, и солнечными весенними днями. От него практически невозможно избавиться. Оно отравляет вашу жизнь. Все мы время от времени испытываем подобные чувства, но Ян за последние три года сталкивался с ними слишком часто. В своем последнем обращении к инвесторам он написал: «С психологической точки зрения совершенно очевидно, что я так и не смог оправиться от последствий того, с чем мой фонд столкнулся в первые семь месяцев своего существования. Самый тяжелый за последние 30 лет истории фондового рынка семимесячный период не мог стать подходящим временем для начала жизни хеджевого фонда. Даже тогда, когда нам удалось встать на ноги, я все еще оставался травмирован неудачами начального периода и, пугаясь собственной тени, был постоянно готов немедленно закрыть все свои позиции… Находясь под воздействием этого негатива, я должен был вести бизнес, нацеленный на улучшения в средне- и долгосрочной перспективе. Но эта внутренняя неуверенность может часто просачиваться в психологию инвестиций и заставлять действовать с постоянной оглядкой на прошлое, что едва ли послужит тем твердым фундаментом, который необходим для принятия правильных среднесрочных инвестиционных решений.Я убежден, что Ян — победитель. В данный момент он полностью опустошен. За последние три года у него был всего один выходной день, но теперь он планирует заняться осмыслением того, чему он хотел бы посвятить оставшуюся часть своей жизни. На протяжении нескольких лет он проводил все свое время, уставившись в экран и читая фондовые новости. Неприятность состоит в том, что есть еще других одержимых людей, которые продолжают заниматься тем же самым. Это занятие стало постоянным для очень многих проигрывающих трейдеров, но Ян больше не хочет идти этим путем. У него все будет хорошо. Он собирается победить свою депрессию. Ян счастлив в браке и любит своих троих маленьких сыновей, но он рассказал мне, что в прошлом его семейные отношения сильно страдали из-за работы. Постоянное давление, предпочтение работы в одиночку, плюс жестокая рыночная среда изматывали его полностью. Что же касается меня, почувствовал ли я, что Ян предал меня уже во второй раз? Да, это так».Улыбка сползает с лица ГилбертаКонечно, как и следовало ожидать, последствия взрыва фондового «пузыря» технологических акций не обошли стороной и хеджевые фонды. Некоторые из них вышли из бизнеса, громко хлопнув дверью, другие исчезли с хныканьем. Все это сопровождалось крупными потерями для инвесторов и слезами управляющих фондами. Иногда их слезы были горькими. Я знал одного парня, который был известен как Улыбающийся Гилберт, потому что он всегда улыбался во время разговора с вами. Он мог рассказывать о том, что от него ушел его лучший аналитик, или что его огромная «длинная» позиция не приносит дохода, но он все равно говорил это с сияющей улыбкой. Его улыбка была дружелюбной и искренней. Гилберт вообще был очень общительным парнем. Его все любили.В году, когда Улыбающемуся Гилберту было, возможно, чуть больше сорока, и он работал портфельным управляющим в компании Lorde Abbett, он решил организовать собственный хеджевый фонд. У него не было капитала кроме той незначительной суммы, что ему удалось собрать для начала, но он нанял трех молодых аналитиков и все-таки открыл собственное дело. Улыбающийся Гилберт был сторонником технического анализа, и сам принимал все инвестиционные решения. В период «горячего» рынка конца х годов он все более и более концентрировался на акциях технологических компаний. Результаты его работы зависели от рыночной ситуации, но год был очень урожайным, да и в году все было ОК, поэтому его фонд рос. К году Улыбающийся Гилберт управлял активами примерно в  млн долл. и зарабатывал серьезные деньги, которые он капитализировал в свой goalma.org летом он перебрался в Гринвич и заплатил что-то около 10 млн долл. за большой и старый каменный особняк, расположенный по впечатляющему своим названием адресу на Раунд Хилл Роуд. Это приобретение можно было назвать по меньшей мере агрессивным, поскольку 10 млн долл. в то время, вероятно, составляли половину чистой стоимости его фонда.С этого момента Шэрон, жена Улыбающегося Гилберта, стала активной и честолюбивой местной знаменитостью. Она заняла видное место в Гринвичском социальном пуле, что не так-то просто, с тех пор как там обосновались многочисленные богатые семейства. Шэрон немедленно занялась благотворительной деятельностью и инстинктивно вписалась в местный стиль жизни. Она настаивала на настоящей шотландской гувернантке и личном тренере, а также на покупке доли в Net Jets. Но большая часть денег уходила у нее на обустройство их нового жилища. Внутренности дома были распотрошены, и вновь восстановлены, и укомплектованы всеми новомодными архитектурными фишками, включая салон высотой в два этажа и семейный зал с массивным камином и кафедральным потолком. Ее архитектор разработал проект винного погреба, который мог вместить 5 тыс. бутылок, и украсил столовую антикварным столом на 12 персон. Электронный лифт связывал столовую с кухней. Почему Шэрон решила, что здесь будут проходить званые обеды, я не знаю, но так уж ей хотелось. Все это строительство и переоборудование продолжалось целый год и проделало еще одну существенную дыру во все еще недостаточно зрелом бюджете Улыбающегося goalma.orgжалось 1 июля года. Гилберт был немного озабочен всеми этими новыми приобретениями, но пока фонд крепко держался на плаву, он полагал, что все будет хорошо. Рынок продолжал приносить прибыль, и Гилберт был настроен оптимистично. «Что поделать, — сказал он мне как-то, пожимая плечами и улыбаясь, — моя жена хочет чувствовать себя состоятельной леди». Затем его старший сын собрался поступать в модную школу. Его шансы выглядели слабовато до тех пор, пока опекун не шепнул на ухо Улыбающемуся Гилберту о том, что залог с семью нулями может творить чудеса. Тем временем его фирма тоже разрасталась. Теперь в ней работали уже пять аналитиков, главный операционист, менеджер по работе с клиентами, офис-менеджер и четыре goalma.org тем тучи начали сгущаться. В течение года фонд Улыбающегося Гилберта потерял 15%. Как я уже упоминал выше, 20% вознаграждения от нулевой прибыли тоже дают ноль. Гилберт предложил Шэрон повременить с намеченным еще весной строительством новой террасы и искусственного ландшафта, на что его жена сердито заметила, что это приведет к тому, что незавершенный дизайн убедит всех в том, что у них закончились деньги.К лету года коррекция в акциях интернет-компаний превратилась в полномасштабное бегство. Инвестиционный портфель улыбающегося Гилберта была полон бумаг, цены на которые постепенно снижались. К сентябрю они упали еще на 30%. Его инвесторы, большинство из которых вложились в фонд сравнительно недавно и поэтому пропустили годы славы, начали забирать свои деньги. Некоторые из них даже намекали на возможность судебных процессов, обвиняя управляющих фонда в небрежности. Однажды утром во вторник, в начале октября, увидев, что его «лонги» вновь снизились, а «шорты» поднялись в цене, и, поругавшись со своими партнерами по бизнесу, Гилберт с неизменной улыбкой сообщил секретарю, что он идет домой завтракать и вернется к двум часам. Это был один из украшенных «золотом» дней ранней осени, когда листья еще только собираются опадать, и Гринвич, должно быть, выглядел очень красиво, когда Улыбающийся Гилберт ехал домой по Раунд Хилл Роуд между великолепными особняками, богато и лениво нежащимися в мягком солнечном goalma.orgшись домой, он не застал Шэрон, которая отправилась на какую-то светскую встречу. Повар подал завтрак, которым Гилберт наслаждался под аккомпанемент новостей CNBC. Очевидно, в тот день на территории старого дома продолжала кипеть работа. Семь мужчин с помощью экскаватора прививали вдоль ведущей к дому дороги зрелые ели по цене 20 тыс. долл. за штуку. На задней лужайке десять мексиканцев работали над новой террасой. Грузчики разгружали бельгийские блоки для новой дороги, а электрик устанавливал правильное освещение в винном погребе. Откуда-то доносился детский смех. Расходы на содержание дома, офиса, неоплаченные кредиты и падающий в цене инвестиционный портфель. Все это тяжким грузом лежало на плечах Улыбающегося goalma.org завтрака он пошел в свою спальню, задернул занавески и лег спать. Он вставил в уши затычки и с головой укрылся под одеялом. Когда около четырех часов дня в темную спальню вошла Шэрон, он сказал ей, что очень устал, и не встал к обеду. Ему звонил секретарь, а затем и один из аналитиков, но он не брал трубку. Улыбающийся Гилберт продолжал оставаться за задернутыми занавесками на своем ложе, которое не покидал всю оставшуюся часть недели и все выходные, питаясь бутербродами и супом. Он отказывался разговаривать с кем-либо из своих сотрудников, не просматривал ни новости CNBC, ни газеты и, казалось, не проявлял никаких эмоций, когда дети приходили к нему в комнату. В пятницу двое из его самых крупных инвесторов пожелали узнать, почему он не был в goalma.org знает, что действительно произошло в темной спальне между Улыбающимся Гилбертом и Шэрон в тот уикенд. Говорил ли он с ней о своих убытках и непомерных расходах? Факт тот, что во вторник днем Шэрон пришла в офис и передала сотрудникам Гилберта его распоряжение закрыть все его позиции, зафиксировав 30%-ное снижение. Она сообщила двенадцати служащим, что фонд ликвидируется, и что им будут платить до конца ноября. Шэрон поговорила с юристами и бухгалтерами и вообще взяла на себя все заботы по управлению фондом. Инвесторы были уведомлены на следующей неделе. Улыбающийся Гилберт больше ни разу не появился в офисе.Я не был близко знаком с Гилбертом, но узнал о том, что с ним произошло, от одного из его аналитиков, с которым я играл в теннис. Тот рассказал, что с момента закрытия фонда он ни разу не получал от Улыбающегося Гилберта никаких известий. Я пару раз звонил Гилберту домой, но каждый раз трубку брала Шэрон (с которой я был едва знаком). Я не знал, что ей сказать. Она отвечала, что мужа нет дома, и что он перезвонит мне, как только появится. Но он не перезванивал. От других парней, которые были более близко знакомы с Гилбертом, я слышал, что им тоже не удалось с ним связаться. А ведь он был очень общительным goalma.orgщийся Гилберт и Шэрон выставили свой дом на продажу несколько недель спустя. Той осенью Гринвичский рынок недвижимости был вялым, но через шесть месяцев они все же продали свой особняк за 7 млн долларов, но кто знает, сколько они в него вложили? Кроме того, они брали кредит, чтобы расплатиться за дом. Впоследствии все их семейство перебралось в Сан-Диего. Я не думаю, что Улыбающийся Гилберт когда-нибудь вернется.Что случилось с молодым гением рынка технологических акцийВот еще одна история о молодом «технаре», с которым я познакомился в одной крупной фирме. Он весьма успешно работал на рынке во времена зарождения фондового «пузыря» технологических goalma.org был (и, насколько я знаю, все еще остается) обычным привлекательным парнем, готовым без устали болтать о высоких технологиях. В момент своего наивысшего взлета он приходил на Гринвичские приемы в синих джинсах и сандалиях и носил своего маленького ребенка в рюкзаке. Его офис был завален исследовательскими отчетами и проспектами, которые, я уверен, он никогда не читал, потому что целый день лихорадочно работал на телефоне: собирал слухи, сплетничал и пытался ухватить свой ломоть прибыли, основываясь на информации из финансовых отчетов и рыночных прогнозов на предстоящий goalma.org обладал способностью быстро переключаться, и в годы бума его результаты были впечатляющими. Используя все уловки конца х, чтобы достичь своих целей, он торговал очень активно, позволяя брокерам зарабатывать значительные комиссионные. Те, в свою очередь, не оставались в долгу и давали ему преимущества при выгодных первичных размещениях акций (IPO). Эти первичные выпуски он помещал в один общественный фонд (в котором, кстати, держал большую часть своих собственных денег), и, когда IPO начинали торговать со значительной премией, он продавал их, получая в результате огромную прибыль. Он использовал этот фонд как свой представительский счет. Когда кто-нибудь интересовался его операциями, он объяснял, что IPO, переданные им в посторонний фонд, не подходили для институционального портфеля. В то время это не считалось незаконным, хотя и не отвечало принципам маркиза goalma.org несколько раз был гостем нашего инвестиционного Triangle клуба. Поскольку он был знаменит, седые ветераны слушали его выступления с уважением и удивленно качали головами.В начале года этот парень уволился из крупной фирмы и использовал свои связи, чтобы найти 45 млн долл. для организации собственного хеджевого фонда, который в действительности был долгосрочным фондом технических акций с высоким уровнем левериджа. В первый год своего существования он поднялся на 40%, а по итогам года показал еще более великолепную прибыль, равную 65%. Я полагаю, что ему лично удалось заработать на этом, должно быть, 30 млн долл. В году деньги продолжали вливаться в его фонд, и он управлял уже суммой в  млн долл. В ноябре того же года он прилетел на большую конференцию в Санта-Монике. Его сопровождали жена, двое детей, гувернантка, родители жены и кузен, который был его личным тренером. Пилообразное движение котировок, случившееся тем летом, заставило его поволноваться, но он все еще полагал, что является неуязвимым, избранным помазанником божьим. Столь же дружелюбным балагуром, каким был goalma.org года, который снова оказался плохим, он был ранен, но все же продолжал бороться, однако уже в году он все же оказался за бортом и был утоплен. Казалось, что все, чем он владел, погружается на дно океана. При этом большинство его вложений имело серьезную основу, и лишь некоторые из них можно было назвать чисто спекулятивными. У него были акции, которые за несколько лет упали в цене со до 3 долл. К концу года его фонд потерял примерно 80% от своего высшего достижения, что автоматически означало необходимость заработать почти % прежде, чем можно было бы рассчитывать на вознаграждение.В январе года он ликвидировал фонд, оставшись, насколько я слышал, всего с 5 млн долл., которые были тем, что осталось от его сумасшедших заработков за первые два года. Он объявил, что собирается взять отпуск, чтобы затем организовать новый фонд, не отягощенный прошлой историей. Но пока еще он нигде не всплыл. Говорят, что сейчас он живет в Малибу и целыми днями занимается серфингом.В качестве заключения хотелось бы заметить, что создание и управление собственным хеджевым фондом требует таких нервов и таких интенсивных усилий, что неудача действительно может оставить неизгладимый след и в вашей душе, и на всей вашей жизни. Навсегда!

ГЛАВА 3 «Короткая» продажа нефти. О том, как с нами жестоко пошутили

Если бы хеджевые фонды не применяли «короткие» продажи («шорты»), они были бы всего лишь долгосрочными инвестиционными фондами с высоким левериджем и грабительскими комиссионными. Можно было бы ожидать, что фонд, использующий мощное кредитное плечо, склонен испытывать критические колебания показателей своей работы. Фактически многие хеджевые фонды соответствовали этому описанию в х, а затем еще раз в конце х годов, когда два великих этапа долгосрочных «бычьих» рынков подходили к своему концу. Однако добросовестные хеджевые фонды всегда используют «короткие» продажи. Иными словами, они всегда имеют в своем инвестиционном портфеле некую долю «коротких» позиций, потому что на рынке всегда есть акции, которые на данный момент переоценены относительно других бумаг. По крайней мере, в теории фонды пытаются зарабатывать на спреде — разнице цен при игре на повышение и понижение между своими «лонгами» и «шортами».Профессиональные хеджевые фонды применяют два различных вида «коротких» продаж. В первом случае они продают основные фондовые индексы, чтобы хеджировать свои «длинные» позиции или защитить активы фонда, если появляется тенденция к понижению. Многие лучшие менеджеры используют эту тактику. Они абсолютно уверены, что умеют применять фундаментальный анализ для выбора акций, которые должны повыситься, но они испытали на собственной шкуре и то, что выбрать акции, которые должны упасть, значительно сложнее. В настоящее время хеджевые фонды вообще разочарованы результатами своих попыток зарабатывать деньги на «коротких» продажах. Они признают «шорты» в индексах, но опасаются «шортить» отдельные ценные бумаги или рыночные goalma.org «короткие» продажи имеют определенную привлекательность. Тех, кто использует в своей торговле «короткие» позиции, гораздо меньше, чем тех, кто использует только позиции «лонг», так что в этой нише теоретически должно быть меньше конкурентов и, соответственно, теория эффективности рынка работает здесь не в полной мере. Это интеллектуально привлекательно для тех инвесторов, которым нравится отличаться от других. Другая причина того, почему рынок «коротких» продаж гораздо менее насыщен, состоит в том, что он более напряжен эмоционально; «короткая» позиция всегда оставляет продавца с непростым, тошнотворным чувством. Старая поговорка «Тот, кто продает то, что ему не принадлежит, должен вернуть долг или сесть в тюрьму» уже сотни лет успешно подтверждает свою правоту. Продажа без покрытия взывает к противоречивым инстинктам инвесторов, особенно тех, кто имеет врожденный скептический и сардонический взгляд, присущий человеческому интеллекту. Таким образом, «короткие» продажи находят свое практическое применение, но с относительно большим количеством катастрофических goalma.orgрыми хеджевыми фондами, специализирующимися на данной стратегии, используется другой тип «коротких» продаж. Один мой знакомый, управляющий подобным фондом с активами в  млн долл., рассказывал, что, по его мнению, общая сумма активов фондов, специализирующихся на «коротких» продажах, в настоящее время составляет приблизительно 3 млрд долл., тогда как несколько лет назад она составляла 6 млрд долл. Фонды фондов иногда нанимают управляющих, использующих «шорты», потому что они некоррелированы с другими типами хеджевых фондов. Такие управляющие обычно делят свои позиции на инвестиционные и спекулятивные «шорты».Инвестиционные «шорты» основываются на детальном изучении финансовой деятельности компаний, деловые перспективы которых или ухудшаются, или существенно хуже, чем это представлено в текущей оценке их акций. Основываясь на этом, продавец может оставаться в «короткой» позиции в течение многих лет, хотя он волен торговать по своему разумению. Возьмем для примера акции компании Coca-Cola. В году «короткий» управляющий был убежден, что эта компания завысила прогнозные данные о своих доходах, поскольку, имея увеличение коммерческих продаж на 3%, она не могла обеспечить рост выручки, равный 15%, как это было представлено ее менеджерами и аналитиками (рис. ).Курс акций Coca-Cola на 2 сентября  г.см см см см см смИсточник: FaclSet Data SystemsРис.  Курс акций Coca-Cola, – годыЭтот управляющий изучил промышленный сектор производства напитков, встретился с аналитиками Coca-Cola и поговорил с рабочими, разливающими напитки по бутылкам. В тот момент все были убеждены, что компания говорит правду, и считали 15%-ный рост ее акций обоснованным. Управляющий же нашел пять различных обстоятельств, в соответствии с которыми более правильная оценка этого показателя давала значение на уровне 5%, и продал акции Coca-Cola без покрытия по цене примерно 85 долл. Это была прекрасная «короткая» продажа, поскольку компания не смогла оправдать ожидания, и ее товарооборот значительно упал. Сейчас ее акции торгуются приблизительно по 43 долл. Теперь, когда каждый инвестор ненавидит эту компанию и ее менеджмент, наш управляющий, действуя в своем излюбленном духе противоречия; закрыл «короткую» позицию по этим акциям. Этот парень предпочитает «шортить» акции крупных, известных компаний, которые за последнее время сильно поднялись в цене и которые любят институциональные инвесторы. Он постоянно штудирует рейтинги журнала Fortune в поиске компаний, вызывающих наиболее сильное восхищение публики. Акции именно таких компаний затем становятся новыми жертвами его продаж.И напротив, «шорты» на мошенничестве уже из своего названия указывают на то, что они могут принести высокий доход, но правда в конечном счете, всегда вылезает наружу. Однако такие «шорты» могут быть опасны, если они приобретают огромные размеры. Когда доля краткосрочных вложений является очень большой, случайные события, не связанные с правильной оценкой фундаментальных показателей, могут привести к болезненным убыткам. Например множество хеджевых фондов, выявив мошенничество в отчетах определенной компании, открывают «короткие» позиции. В какой-то момент вранье менеджмента выходит наружу, и «шорты» начинают приносить огромную прибыль. На рынке становится трудно занять акции для продажи. Тем временем некоторые из хеджевые фондов, держащих «короткие» позиции, получают от своих клиентов крупный заказ на вывод средств и поэтому они должны закрыть свои позиции, т. е. выкупить проданные «в шорт» акции. Результатом этих действий будет рост цен на бирже, не связанный с фундаментальными показателями компании.Пытка нефтяным «шортом»Время от времени бедные инвестиционные души типа нас с вами отягощаются биржевыми позициями, которые нещадно их пытают. Когда вы находите и исследуете какую-то инвестиционную возможность, неважно для «лонга» или «шорта», вы испытываете острые ощущения первооткрывателя. Вы возбуждены открывающимися возможностями, ваши глаза горят, хвост трубой, и вас просто распирает от грандиозных перспектив. Эти ощущения очень похожи на те, которые возникают в начале многообещающей любовной интриги. Мы принимаем инвестиционные решения, глубоко веря в свой анализ и непогрешимость своих рассуждений. Мы лелеем мечты о великолепной прибыли, и тогда, волей некоторой причуды судьбы, наша новая интригующая любовь вдруг превращается в темное, иррациональное животное, которое набрасывается на нас с дикой яростью. С этого момента дикое рычащее существо, появившееся благодаря созданию вами всего одной рыночной позиции, может начать доминировать над судьбой всего вашего портфеля и всей вашей инвестиционной жизнью. Со временем эти мучения все больше одолевают вас и могут оказывать разрушительное воздействие и на вашу реальную жизнь за пределами рынка.В свое время мы были нещадно замучены «короткой» позицией по нефти, которую открыли в мае года, когда ее цена составляла около 40 долл. за баррель. Мы провели свою обычную аналитическую работу и построили модели. При этом мы рассуждали примерно так: если не обращать внимания на короткий взлет, связанный с ведением боевых действий в году, и номинальная, и реальная цена нефти подошли к своим самым высоким уровням с начала х. Мировое производство и запасы повышались, а стратегический нефтяной запас приближался к своему максимальному объему. Потребление нефти как в мире в целом, так и в снижающей скорость своего развития китайской экономике, судя по нашим выкладкам, должно было сократиться. Китай требовал особенного внимания, потому что только он один обеспечивал 31% роста глобального потребления нефти в – годах и более чем 50% роста в году. Мы считали, что причиной роста цен являются изменения в размере маржи. Мы создали сложную модель регресса цены на нефть, которая показала равновесную или справедливую цену, равную, если быть смехотворно точным, 32,48 долл. Большинство экспертов рынка энергоносителей поддерживали наши выводы и давали прогнозы даже более внушительного падения цены — ниже 30 долл.В то же самое время на нефтяном рынке преобладали «бычьи» настроения, и объем нереализованного спроса на нефтяные фьючерсы был огромен. Мы верили, что большую часть открытого спроса составляют спекулятивные «лонги», следующие за восходящим трендом. Иными словами, спрос, на наш. взгляд, поддерживался инвесторами, действующими на основании технических индикаторов и покупающими нефть просто потому, что ее цена росла. Конечно, мы понимали, что существует серьезный риск террористических ударов, которые могли остановить добычу нефти на Ближнем Востоке, в первую очередь это касалось Саудовской Аравии, и поразить всю отрасль. В то время эксперты сходились во мнении (и наши модели это подтверждали), что в сложившейся рыночной цене существует премия за риск в размере 8 долл., но они не были согласны с тем, что нефтяные производства Саудовской Аравии были реально goalma.org мы учитывали террористический фактор, то полагали, что повреждение трубопроводов не сможет серьезно повлиять на объем производства, поскольку последствия разрушений могут быть быстро ликвидированы. Внезапная революция в Саудовской Аравии ударила бы по мировой экономике и финансовой системе и подняла бы цену нефти до 80 долл., но какова была вероятность этого события? По нашему мнению, очень малой. Мы также знали, что производительность мировой экономики снизилась по сравнению с предыдущими периодами, что могло привести к ценовой неустойчивости. В нашем ежемесячном послании инвесторам за май года было сказано: «Мы признаем, что продажа нефти „в шорт“ создает опасную позицию, но мы скрупулезно вычислили отношение риска к доходу и на основании полученных данных установили размеры нашей позиции». Волатильность нефтяных цен вдвое выше, чем котировок акций, входящих в индекс S&P , и с учетом этого мы решили, что при открытии «короткой» позиции в объеме, равном 12% от нашего капитала, мы останемся в установленных пределах допустимого уровня риска.Глубокий анализ может утопить вас в неприятностяхВесь наш анализ пошел прахом. Мы недооценили спрос и последствия политических событий, не ожидали столь интенсивного сезона ураганов и были недостаточно почтительны к рыночной психологии и к тому влиянию, который она оказывает на динамику биржевых цен. Сначала мы продали нефть «в шорт» ниже уровня в 40 долл. и скоро уже кусали локти, поскольку вскоре после этого цена быстро поднялась выше 42 долл. Затем в один из последних дней июня котировки упали до 36 долл. Мы рассматривали возможность закрытия на этом уровне части нашей «короткой» позиции, но так и не сделали этого. Наш анализ показывал, что цена на нефть все еще существенно завышена. Так зачем же нам было терять перспективную позицию?Мы совершили ошибку. Цены на нефть вновь развернулись, и начался практически вертикальный их взлет на новостях о терактах и саботаже в Ираке, судебном преследовании компании ЮКОС в России, забастовке в Нигерии и результатах президентских выборов в Венесуэле, которые будоражили сырьевые рынки. Уверенные в том, что разрушения незначительны, успокоенные объявлениями о росте производства нефти в странах ОПЕК, мы увеличили размер нашей «короткой» позиции. Из результатов фундаментального анализа и наших моделей следовало, что сбалансированная цена нефти находится где-то между 28 и 32 долл. за баррель. Запасы в порядке, ОПЕК работает как хороший насос, а мировая экономика замедляется. Мы рассуждали, что если цена нефти может находиться выше своей справедливой цены, то почему бы ей не опуститься ниже этого уровня. Мы все еще верили в перспективу своего «шорта».Кроме того, мы были уверены, что произошедшее серьезное повышение цены в конечном счете приведет к экономии и более масштабному использованию альтернативных источников энергии.С самого начала мы старались ежемесячно и наиболее полно информировать наших партнеров о своем видении ситуации и о выбранной нами инвестиционной стратегии. К сожалению, несмотря на просьбы о конфиденциальности, наши отчеты распространялись по электронной почте, и в результате наши рыночные позиции перестали быть тайной. В своем июльском письме мы подчеркнули, что не являемся инвесторами, следующими за трендом. В случае, когда цена актива смещается против базового уровня более чем на 15%, мы автоматически пересматриваем свои аналитические выкладки, основанные на фундаментальных показателях. Следующим нашим шагом должно стать или наращивание позиции, или ее закрытие. Если фундаментальные показатели не изменились, мы склоняемся к решению об увеличении объема рассматриваемой позиции, а не о ее закрытии, поскольку, несмотря на понесенные потери, изменение цен фактически делает нашу позицию более перспективной. Мы являемся сторонниками вложений на фундаментальной основе, а не охотниками за ценовыми goalma.org Баффет при помощи аналогии с партнером-маньяком лучше всего сформулировал эту философию. Его размышление на эту тему выглядело примерно goalma.orgложим, что вы ведете свой бизнес на паях с партнером, страдающим маниакальной депрессией, имя которого — мистер Рынок. В какой-то момент мистер Рынок под воздействием массового наплыва благоприятных факторов, затрагивающих ваш бизнес, настолько впадет в эйфорию относительно его перспектив, что обратится к вам с предложением выкупить вашу долю компании за смехотворно высокую цену. В таком случае вы, конечно, должны пойти навстречу его желанию.В другом случае этот партнер, лишь только завидев на горизонте сгущающиеся тучи, начинает беспокоиться о перспективах вашего общего бизнеса. Неблагоприятные прогнозы угнетают его, и он в отчаянии предлагает вам выкупить его долю со значительной скидкой от ее реальной стоимости. И в этом случае вы тоже должны дать свое goalma.org Баффет говорил, что нерационально и даже сверхглупо продавать недооцененные с вашей точки зрения активы только потому, что их цена упала. Другими словами, господин Рынок вполне может быть старым (или молодым) дураком, который время от времени впадает в истерику. Иногда в своем безумии он видит призраков. В другом случае его воображению представляется добрая фея, ласкающая его своими длинными золотыми goalma.org имеете полное право игнорировать мнение мистера Рынка или обманывать его, гораздо хуже, если вы потерпите неудачу под влиянием его истерики. Предположим, существует цена, за которую вы могли бы сегодня продать свой дом. В течение следующих нескольких месяцев эта цена устойчиво снижалась. Продадите ли вы свой дом только потому, что его цена уменьшилась, и будете ли вы удовлетворены этой сделкой? Конечно, нет! В этом смысле точно таким же образом можно рассуждать и в отношении привлекательности goalma.org Баффета, передающие философию инвестиций в ценность активов, звучат очень веско, но такой подход не работает, когда вы держите проигрывающую «короткую» позицию, управляя деньгами нервных клиентов. К 19 августа цена на нефть поднялась до 48 долл., фондовые рынки раскачивались, а наш фонд потерял в течение года 7%. На следующий день New York Timesопубликовала статью, сообщавшую о том, что наш фонд несет существенные потери на своей «короткой» позиции но нефти. Статья сопровождалась моим изображением, где я выглядел весьма потрепано. Кроме того, эта публикация содержала намеки на то, что я неудачник, и многочисленные звонки моих знакомых, которые, конечно, тоже читали Times, не поднимали мне настроение. В ближайший уикенд во время обеда в клубе я ощущал на себе взгляды наблюдавших за мной людей, но когда я пытался встретиться с ними взглядом, они тут же отводили глаза.Лодка доверия разбивается о рифыТотчас на нас обрушился шторм. Один из наших самых крупных инвесторов, на благо которого я до этого успешно пахал множество лет, позвонил мне, чтобы сообщить о том, что он забирает свои деньги. Это походило на удар под дых, более всего неприятный из-за своей неожиданности. Фонд, который был нашим главным инвестором, прислал по электронной почте письмо, в котором назвал нас сумасшедшими и обвинил в нарушении обязанностей по доверительному управлению. Одна женщина, деньгами которой я успешно управлял в течение 30 лет и которая была моим личным другом, тоже позвонила, чтобы выразить свое желание покинуть нас. Другими словами, здание доверия, которое строилось в течение 30 лет, разрушилось за несколько месяцев, даже при том, что в году мы показали действительно хороший результат. Наконец, один рыночный обозреватель, который очевидно читал наше июльское письмо к инвесторам, содержавшее высказывания Баффета о мистере Рынке, написал на него пародию, высмеивающую нашу приверженность стратегии инвестирования в ценности и указывающую, что мне пора бы уже научиться покупать сильные активы и продавать слабые. Хуже всего было то, что на тот момент и в отношении того актива он был goalma.org и раньше приходилось испытывать на себе прессинг негативного отношения. Когда вы допускаете ошибку, через какое-то время все вокруг начинают называть вас сумасшедшим, важные и давнишние клиенты закрывают свои счета, все это выглядит как сигнал о достижении критической точки, за которой должен последовать разворот. Так происходит всегда. Чтобы этот сигнал был надежным, нарастающие удары судьбы должны не просто ранить; они должны по-настоящему пускать вам кровь. Вас должны мучить боли в желудке, пробуждения среди ночи в поту и волнении, а к вашим зубам приклеивается натянутая улыбка.Я был не единственным, кто переживал наши неудачи. Моего партнера, Мадхава, начал преследовать повторяющийся ночной кошмар, в котором он был на собрании клиентов и, пытаясь оправдать нашу «короткую» позицию по нефти, не мог подобрать нужных слов. Клиенты смотрели на него с отвращением. Жена другого нашего партнера также очень беспокоилась и следила за изменениями нефтяных котировок не менее пристально, чем мы сами. Моя дочь Венди как-то сказала мне очень сладко, но не без ехидцы: «Ну, папа, расскажи-ка мне еще разок, с чего это вдруг вы „зашортили“ нефть?» Я воспринимал все это как сигналы о том, что вскоре ситуация должна измениться к goalma.org последние десять дней августа цена на нефть достаточно уверенно упала с 50 до 42,5 долл. Мы облегченно вздохнули. Известный технический аналитик написал в своем обзоре, что уровни Фибоначчи, которые он использовал, указали точку разворота тренда котировок нефти точно на цене в 48 долл., после которой должно начаться нисходящее движение. Первой целью падения должен был стать уровень 42 долл., и затем, по мнению этого аналитика, последует обвал, который достигнет своей максимальной силы к 20 сентября. В этом случае трейдеры, стоящие в покупке, вылетели бы из рынка на «стоп-ордерах»^[5]. Снова самоуверенно продемонстрировав наше интеллектуальное тщеславие, мы не закрыли и не сократили свою «короткую» позицию, поскольку полагали, что «пузырь» нефтяных цен близок к взрыву, и что динамические хеджеры (трейдеры, которые используют компьютерные модели, на основании сигналов которых покупают то, что растет, и продают то, что падает в цене), коих так много на товарных рынках, превратятся из покупателей в продавцов и спровоцируют «ралли», увлекающее цены вниз. Однако чтобы защитить нашу позицию от грома среди ясного неба, который может грянуть, если произойдет что-то типа террористического удара, мы на всякий случай купили «вне денег» колл-опцион на goalma.org данная нам отсрочка оказалась недолгой. Эмоциональный сигнал, который, как я думал, я уже получил, был всего лишь промежуточным, он лишний раз подтвердил, что никакой одиночный сигнал, никакой отдельный индикатор, будь он социологическим или выведенным из теории Фибоначчи, не бывает безошибочным. Боги отвернулись от нас и в сентябре наслали на Землю просто беспрецедентный по своей мощи сезон ураганов. Конечно, мы знали, что ураганы — обычное явление для августа и сентября, и что серьезные штормы могут привести к закрытию буровых установок в Мексиканском заливе, но ведь в течение многих предыдущих лет не было ни одного действительно разрушительного урагана. На этот раз, внезапно начавшись в середине августа, четыре мощных урагана один за другим обрушились на Флориду и вспенили Мексиканский залив. Нефтяные рынки отреагировали на каждое из этих стихийных бедствий, а тем временем произошли бомбежки трубопровода в Ираке, российское правительство продолжало давить на ЮКОС и судить его основного владельца,сокращая экспорт нефти из России. Эти события закончились тем, что нефтяные фьючерсы к концу сентября взлетели выше отметки в 50 долл.В этот момент наша память и наш опыт подсказывали нам, что при достижении максимальных значений в дальнейшем рост цен становится наиболее «скрипучим». Кроме того, в каждом человеке существует защитный механизм, определяемый силой его характера. Я перечитал великолепный комментарий Барбары Тачман, относящийся к смутному периоду х годов, когда было много разговоров о Римском клубе и его теории перманентной нехватки природных ресурсов. Она писала:Предрекатели конца света занимаются экстраполяцией; они берут тенденцию и продлевают ее влияние в будущее, забывая, что фактор надвигающейся угрозы гибели рано или поздно включает защитный механизм… нет никакого смысла в том, чтобы экстраполировать какую-либо серию событий, в которой значительную роль играет человеческий фактор; история, развиваясь под человеческим влиянием, никогда не следовала и всегда будет сворачивать с рассчитанной для нее научной goalma.orgсно, были ли все эти бесполезные рассуждения лишь нашими отчаянными попытками оправдать свои действия, и кто все-таки сошел с ума в тот момент, мы или нефтяные спекулянты?Сырая нефть WTIЯнв. Февр. Март Апр. Май Июнь Июль Авг. Сент. Окт. Источник: Global InsightРис.  Цены на нефть с 1 января по 22 октября годаМы также хорошо знали об опасностях явления, которое психологи называют конфирмационным предубеждением, подразумевающим под собой тенденцию воспринимать и накапливать всю ту информацию, которая согласуется с вашей позицией, и игнорировать все, что идет с ней вразрез. Поведенческая теория учит, что лучшим противоядием для этого предубеждения является восприятие противоположного мнения и последующая беспристрастная идентификация логических недостатков в аргументах. Маловероятно, что одно только это упражнение заставит вас изменить свое мнение, поскольку человек не может беспристрастно анализировать собственные взгляды. Люди впитывают данные, которые поддерживают их первоначальные убеждения, и отклоняют противоречащую им информацию и интерпретацию фактов. В попытке сохранить объективность мы внимательно изучили каждый из периодов повышения цен в истории рынка нефти, информацию о которых смогли найти. Тем временем цена на нефть продолжала свой безумный рост (рис. ) и, чтобы частично застраховать нашу «короткую» позицию, мы купили нефтяной колл-опцион.Я понял, что по сравнению с началом XX века рынок изменился не слишком заметноВ тот период, когда мы мучились со своим нефтяным «шортом», разные люди пытались оказать мне ту или иную помощь. Парни, которых я знаю как профессиональных трейдеров, работающих на сырьевых рынках, активно предлагали свои советы, большинство из которых сводилось к тому, что следует покупать сильные активы и продавать слабые, другими словами идти вместе с рыночной толпой. Они постоянно указывали мне, что их главная тактика при работе с «короткими» позициями основывалась на правиле «не цепляться за проигрышную позицию. Если она не дает вам прибыль, закройте ее». Не очень полезный совет, учитывая, что мы были фундаментальными goalma.orgльно размышляя, я достал с полки и перечитал некоторые главы из своей торговой библии — «Воспоминаний биржевого спекулянта» Эдвина Лефевра. Книга была впервые издана в году, и с момента ее выхода прошло немало времени, но изложенные в ней мысли остаются актуальными и в эпоху Интернета. Все указывает на то, что тем самым спекулянтом, от лица которого ведется повествование этой книги, был легендарный Джесси Ливермор. Джеральд Лоуб, который написал «Сражение за инвестиционное выживание» («Кладите все ваши яйца в одну корзину, а затем наблюдайте за ней») и который часто выступал как брокер Ливермора, говорил мне, что Лефевр использовал Ливермора в качестве прототипа для своих Воспоминаний. Независимо от того, кто в действительности описан в этой книге, она раскрывает суть мудрости торговли и приводит жизнеописание профессионального трейдера, работающего в ужасном окружении пулов, слухов, манипуляций, за чтением телетайпной ленты с котировками первой трети прошлого столетия. За прошедшие лет рынки не слишком изменились. Безусловно, это лучшая из когда-либо написанных книг о биржевой goalma.orgор был очаровательным персонажем. В духе трейдеров своего времени он внимательно следил за каждым изменением на доске котировок, но при этом очень тонко чувствовал состояние рынка и рыночных цен. Он подчеркивал важность глубокого понимания человеческой психологии и баланса жадности и страха. Рынок гораздо в большей степени зависел от человеческой природы трейдеров, чем от слухов и догадок. В начале прошлого века он появился из ниоткуда, чтобы совершить свою первую грандиозную сделку с зерном на Чикагской бирже, Он переждал панику года и прибыл на Уолл-стрит в году с 3 млн долл., которые в те дни были значительной суммой. Красивый, щеголеватый и ясно выражающий свои мысли Ливермор купил место на Нью-Йоркской фондовой бирже и бросил вызов магнатам Уолл-стрит. Крупные финансисты, такие как Дж. П. Морган, презирали биржевых спекулянтов, но человек, подобный Ливермору, мог доставить им goalma.org своим биржевым предпочтениям Ливермор был «медведем», и в году он, продавая акции без покрытия, понес существенные убытки. Осознав свою ошибку, он изменил свои позиции на противоположные и получил большую прибыль на «бычьем» рынке – годов, но такого же успеха достигли и многие другие трейдеры. Однако он действительно выделился из общей массы, когда сумел предвидеть зверскую послевоенную депрессию и биржевой крах, под обломками которого исчезли многие бизнесмены и спекулянты. В году он продавал «в шорт» все подряд, и хотя он начал слишком рано, в конечном счете он заработал капитал на последовавшем через некоторое время обвале. В году Ливермор крупно «попал» на сделках с зерном, а в начале х годов он управлял бесславным пулом Пигли-Вигли, который занимался спекуляциями, играя на повышении рынка. Однако присущая ему склонность к торговле от продаж (открытию «коротких» позиций) и понимание того, что миром правит жадность, оградили его от участия в полном безумии конца х. Лоуб как-то сказал мне, что Ливермор был большим поклонником Уолтера Бэйджхота, первого редактора журнала The Ekonomist, и часто цитировал отрывок из его эссе о глупых деньгах, посвященного Эдварду Джиббону:О стадном инстинкте написано очень много, гораздо больше, чем об изощренном интеллекте, за которым мы могли бы следовать; но одна вещь не вызывает сомнения — в определенные периоды времени складывается ситуация, когда много глупых людей имеет много глупых денег… Не имея ясной цели своего применения, деньги этих людей — «слепой капитал», как мы его называем, — представляют собой чрезвычайно большую и опасную угрозу; они ищут чего-то, что может их поглотить, сожрать, и в этом случае мы наблюдаем «изобилие»; они находят это «что-то», и начинается «спекуляция»; затем, когда глупые деньги поглощены и сожраны, наступает «паника».Ливермор стремился к тому, чтобы быть «в шорте», когда «глупые деньги» «сжираются», поскольку он был убежден, что в конечном счете это обязательно случится. Я восхищаюсь его торговым кредо инвестора/спекулянта. В книге идеалом для Ливермора является персонаж по имени Старый Индюк, которого можно считать духовным отцом Баффета, поскольку он постоянно проповедует «жесткое удержание» тех торговых позиций, в которые вы действительно верите. «Не заморачивайтесь и не взваливайте на свои плечи больше, чем вы можете унести. Редко кто может одновременно и открывать верные позиции, и жестко их удерживать, — говорит Старый Индюк. — Этот принцип один из самых трудных для усвоения. Но как только вы берете его на вооружение, у вас есть все для того, чтобы делать большие деньги».Старый Индюк, как и Ливермор, был профессиональным трейдером на товарных и фондовых рынках. Однако, опять же подобно Ливермору и в отличие от большинства других биржевых игроков той спекулятивной эры, которая подходила к своему концу, он понимал, что без использования инсайдерской информации трейдинг является по существу игрой «с нулевой суммой», но инвестиции могут принести goalma.org веры в свои собственные суждения ни один человек не может добиться в этой игре значительного успеха. Все, что я научился делать — это изучать ситуацию, открывать позицию и держаться за нее. Я умею ждать, не испытывая мук от нетерпения. Я могу наблюдать за своими неудачами, не сомневаясь в правильности своего решения, зная, что это лишь временное явление. Бывало, что «шортил» сто тысяч акций, после чего начиналось сильное восходящее «ралли». Я знал, что оно принесет мне миллион долларов «бумажного» убытка. Однако я стоял на своем, не рассматривая возможность закрыть хотя бы половину своих «шортов» с тем, чтобы вновь восстановить их после окончания «ралли». Я знал, что если я сделаю это, то могу потерять свою позицию, а с ней и уверенность в получении высокой прибыли. Это — серьезное испытание, которое в конечном счете приносит вам большие goalma.orgо, следование принципу «удержания позиции» не означает, что, если фундаментальные показатели в отношении вашей инвестиции ухудшаются, вы не должны пересматривать разумность ваших инвестиционных решений. Как метко выразился Джон Мэйнард Кейнс: «Поскольку условия изменились, я передумал. А как бы вы поступили на моем месте?»У нас был инвестор, который всю свою жизнь занимался торговлей на товарных рынках. Как-то я процитировал ему слова Старого Индюка. «А знаете ли вы, — ответил он, — как кончил Джесси Ливермор?» Я ответил, что не знаю. Тогда он поведал мне следующее: «После своей игры на понижение в конце х годов Ливермор в середине года наконец сдался, вошел в огромный „лонг“ и был фактически разорен в результате Великого краха. Несколько лет спустя он покончил жизнь самоубийством». Я не знаю, так ли это на самом деле.А тем временем цена на нефть продолжала расти.

ГЛАВА 4 «Шорты» — не для слабонервных

Однажды вечером в середине октября года, в разгар наших нефтяных мучений, я обедал со своими друзьями из хеджевого фонда. Мы обсуждали «короткие» продажи и неудачные путешествия. Один из гостей, я назову его Ветеран, рассказал нам историю Джока Робинсона. Я слышал это имя, но никогда не знал этого человека.Черный ПринцДжок Робинсон управлял очень успешным хеджевым фондом в конце х и в начале х годов. Это было время, когда рынки раскачивались вверх и вниз в широком диапазоне цен, создавая подходящие условия для открытия «шортов». В то время, в отличие от нынешних дней, очень немногие профессиональные хедж-фонды использовали «короткие» продажи, так что в этой нише закон об эффективности рынка действовал слабо. Джок был скрупулезным аналитиком и хорошим долгосрочным инвестором, он был действительно крупным биржевым «медведем», но при этом имел душу унылого циника. Он любил копаться в финансовых отчетах, расшифровывать запутанные сноски и находить недостатки в бизнес-проектах компании. Он пылал праведным гневом, когда обнаруживал бухгалтерские уловки и цифры, взятые с по-толка. Это наводило на мысль о том, что в детстве он был укушен goalma.org специализировался на открытии гигантских «коротких» позиций в тех акциях, цена которых поднялась на объявлениях о проектах, которые в лучшем случае можно было назвать сверх оптимистичными, а в худшем — мошенническими. Со временем его пристрастие к «шортам» стало общеизвестным, и кто-то окрестил его Черным Принцем. Прозвище прижилось. «Кстати, — говорил Ветеран, — когда Принц действительно собирался открыть „короткую“ позицию, он не признавал осторожных ставок. Он шел ва-банк».Если верить рассказу Ветерана, Джок работал аналитиком, а позже и портфельным управляющим в банке Моргана, затем в конце х он организовал свой собственный хеджевый фонд. Джок управлял им как личной собственностью с помощью небольшой группы сильных молодых аналитиков, которые выполняли для него черновую работу. Дела шли успешно, его «лонги» главным образом дорожали, а «шорты» снижались в цене. Его фонд рос, и Принц разбогател, по крайней мере, по стандартам той эпохи.Сага о Карибском казиноКогда случилась эта история, Джок имел огромную «короткую» позицию в акциях компании, которую я назову Casino Resorts. Компании принадлежало множество гостиниц на побережье Карибского моря, но каждый год она несла убытки. Цена ее акций на Американской фондовой бирже колебалась между 3,5 и 1,5 долл. В году контроль над Casino Resorts за гроши приобрела группа риелторов из Майами, которая затем выпустила миллионы своих опционов. В дальнейшем они предполагали разместить на рынке крупный пакет goalma.org после этого они купили необитаемый Синий Остров, находящийся недалеко от Сан-Хуана, Пуэрто-Рико. Эти риелторы построили мост, связывающий остров с материком, и строительство гигантского курорта на острове уже находилось на заключительной стадии. Главный отель представлял собой, как это было указано в описании, «изгибающееся дугой здание, предназначенное для того, чтобы соответствовать нашим обещаниям и вашим ожиданиям». Его вход был окружен взлетающими фонтанами, которые танцевали под классическую музыку. Огромный аквариум с экзотическими рыбами был встроен в стены вестибюля и холла, которые вели вас к ресторанам и казино. Позади гостиницы были расположены три аквапарка, окруженные роскошными садами а-ля Версаль, и монастырь августинцев XII века. Все эти соблазны были предназначены для того, чтобы отвлечь гостей от неприятной местной особенности — здесь не было ни одного пляжа, потому что береговая линия острова была слишком скалистой. Кроме того, здесь имелись два поля для goalma.orgй достопримечательностью Синего Острова должно было стать самое большое и самое щедрое на Карибском побережье казино «Звездная пыль», открытие которого было намечено на 1 февраля — пик местного курортного сезона. Здание казино было уникальным, поскольку оно имело куполообразную крышу, которая пропускала естественный свет и в течение дня создавала эффект мягкого вечернего освещения, а ночью сверкающие над головой звезды, как предполагалось, заставят игроков почувствовать, что в этом мире возможно все. Кроме этого, здесь была спроектирована сложная система ароматизации воздуха, помогавшая нежно, но цепко удерживать goalma.orgик денег для всех этих вложений был, мягко говоря, немного таинственный. В Сан-Хуане ходили слухи, что здесь не обошлось без отмытых доходов от продажи наркотиков. Уже построенные корпуса гостиничного комплекса простаивали в течение шести месяцев и приносили убытки, поскольку только местоположение курорта, без готовой инфраструктуры, не прельщало туристов. Идея промоутеров заключалась в том, что, когда казино начнет действовать, отели и рестораны будут забиты посетителями до отказа, и остров станет излюбленным местом отдыха богачей и знаменитостей. Кроме того, это отразилось бы на других принадлежащих компании отелей, подняв их рейтинг. Проект начал подавать признаки goalma.org дальнейшего продвижения Casino Resorts была нанята фирма, взявшая на себя связи с общественностью, и один пожилой человек, бывший политический деятель из Нью-Йорка, был введен в совет управляющих. Фирма по связям с общественностью рекомендовала изменить название компании на Treasure Island Properties, и это было сделано. Затем, после нашептанных в нужное ухо рекомендаций, было принято решение привлечь в качестве инвестиционного банкира компанию Johnson & Company — несколько запущенный инвестиционный банк Уолл-стрит, имеющий штат активных продавцов для реализации запланированного крупного размещения акций. Вскоре после этого Johnson & Company выпустила глянцевый исследовательский отчет, согласно которому прогноз прибыли на одну акцию составлял 2 долл. в году, затем, через год работы, в году — 5 долл., и, наконец, после того, как весь комплекс суперкурорта начнет функционировать, потенциальная прибыль должна была составить 10 долл. на goalma.org презентации этого отчета в финансовых кругах банк Johnson & Company спонсировал ряд завтраков и деловых обедов в Нью-Йорке и Бостоне, на которых его менеджеры подтверждали выводы проведенного исследования. Однако указанные там цифры были смехотворно оптимистичными и прогнозировали огромную прибыль от казино, сверхвысокую стоимость номеров и процент их заселения, а также проведение азартных игр в других отелях компании. Действительность же заключалась в том, что отели, связанные с казино, для привлечения игроков обычно предлагают более низкие цены за проживание в номерах, а на территориях, где были расположены другие принадлежащие компании отели, азартные игры были под запретом. Тем не менее акции компании выросли до 10 долл., и в ноябре года публике был продан второй выпуск акций объемом в  млн долл. Цена акций подскочила до 16 долл. Казалось, никого не заботило, что теперь компания имела 40 млн невыкупленных акций, рыночную капитализацию в  млн долл. и тонны goalma.org был тот самый случай, смакуя который Джок мог сделать большие деньги, играя от «короткой» продажи. Он посещал организованные банкирами завтраки и невинно задавал каверзные вопросы. Однако Джок старался не нажимать слишком сильно. Он не хотел отпугнуть публику, которая упивалась предложенным ей враньем, и давать подсказки другим «коротким» продавцам. Он отправил своего лучшего аналитика на разведку в Пуэрто-Рико, а остальных своих агентов разослал по другим отелям компании. Как он и подозревал, другие отели оказались наполовину пустующими, и Джок, внимательно исследовавший отчеты, был убежден в том, что оценки дохода были просто смешны. Тем временем он занялся изучением экономики игорного goalma.orgастная команда, тайно руководящая продвижением Treasure Island, продолжала громко бить в барабаны. Они убедили Американскую фондовую биржу изменить биржевой символ их компании на RICH^[6]. Затем они выписали себе на должность председателя лорда Говарда Даннимида. Его светлость был тучным летним неудавшимся управляющим инвестиционного банка, которого попросили покинуть престижный британский банк по нераскрытым причинам, причем ходили слухи о раскрывшемся обмане, разврате или и том, и другом сразу. Он имел настоящий аристократический акцент, одевался как павлин и держался подобно гвардейскому офицеру которым никогда не goalma.org лорд Говард отнюдь не был дураком и выторговал себе очень существенный компенсационный бонус, включавший предоставление крупного пакета опционов. Он также полностью разобрался в секретах продвижения goalma.org завтраках для инвесторов, спонсируемых Johnson & Company в Нью-Йорке, где лорд Говард председательствовал, присутствие Джока было замечено, а его тактика раскрыта. Поскольку объем «короткой» позиции Джока все увеличивался, он стал задавать более агрессивные вопросы. В одном случае, когда Джок вежливо, но настойчиво поинтересовался доходами компании и прогнозами прибыли, лорд Говард потерял самообладание и попросил Джока покинуть собрание со словами: «Сэр, это предприятие для инвесторов, которые имеют интуицию и воображение, а не для циничных Шайлоков, ищущих куски мяса. Я знаю, кто вы, сэр. Вы — Черный Принц, и вам здесь не место. Вы злоупотребляете нашим гостеприимством». Джок проглотил обиду молча, но он был глубоко оскорблен тем, что его сравнили с Шайлоком, и дальнейшие его действия до некоторой степени были обусловлены личной вендеттой. Враждебность усилилась, когда некоторые последователи Джока тоже начали продавать акции компании без покрытия.В середине декабря года Treasure Island Properties официально открывали казино «Звездная пыль», устроив для этого грандиозное шоу и пригласив толпу знаменитостей и представителей газет и телевизионных каналов, выходящих в Нью-Йорке, Майами и Атланте. Лорд Говард, с великим самомнением раздувая щеки, председательствовал на церемониях, его сопровождала чувственная скучающая стюардесса, которая потягивала «Столичную». Большие толпы осаждали казино в течение всех праздничных выходных дней, и гостиницы были переполнены. Компания распространила информацию о том, что выплаты за игорными столами и в игровых автоматах первое время будут существенно повышены, и газеты в Майами, Нью-Йорке и Сан-Хуане опубликовали интервью с некоторыми из победителей, которые расхваливали Treasure Island Конечно, все эти промоакции были оплачены и тщательно goalma.org гребне этой шумной волны акции RICH выросли с 20 до 25 долл., но Джок не волновался. Открытие имело шумный успех, не кто бы в этом сомневался? На халяву всегда находится много желающих. Он рассматривал высокую посещаемость казино как следствие проведения красочных мероприятий по открытию заведения и вновь послал на разведку своего аналитика. Тот узнал, что в отеле много номеров для приглашенных были заняты спортсменами, моделями, туристическими агентами и даже девочками по вызову, которые участвовали в создании атмосферы праздника. Выводы, сделанные Джоком и его аналитиками, окончательно доказывали, что Treasure Island не сможет выполнить свои проектные обещания и фактически работает сейчас себе в убыток. Джок продал «в шорт»: еще  тыс. goalma.org ни разу не был женат и фактически никогда не выказывал особого интереса к женщинам. Теперь, на шестом десятке лет, бес вселился ему в ребро, и он влюбился в женщину намного моложе его. Он сказал друзьям, что наконец-то нашел свою истинную любовь, своего задушевного друга, и решил отправиться с ней в путешествие на Дальний Восток. В начале февраля года Джок и его возлюбленная отбыли в свой Азиатский тур. Они с нетерпением ожидали этой совместной поездки, и жених Джок был непреклонен в своем желании выяснить вдали от делового возбуждения Нью-Йорка, могут ли они быть счастливы вместе. Сотрудникам его нью-йоркского офиса было приказано звонить только в случае возникновения самой критической ситуации. Первой остановкой в путешествии влюбленной пары была Джакарта. Аналитик Джока позвонил ему в Mandarin Hotel, чтобы сообщить о том, что спустя четыре недели после открытия «Звездной пыли» там все еще полно посетителей. Кроме того, в прессе Нью-Йорка и Майами была запущена сплетня о том, что шансы на выигрыш в этом казино искусственно завышены и очень благоприятны для игроков. Даже автоматы платили больше обычного. Туристические агентства, некоторые из которых были держателями акций Treasure Island, очень настойчиво его рекламировали. Компания объявила, что прибыль за первые два месяца значительно превысила ожидания, Котировки RICH достигли 28 долл. Джок отдал приказ продавать дальше.С распространением слухов о выигрышах, полученных в казино «Звездная пыль», и женщинах, которые обитают на острове, толпа посетителей все прибывала. Каждый номер в отеле Treasure Island был забронирован, поэтому туристы останавливались в Сан-Хуане. Рестораны были переполнены. Компания объявила, что даже при том, что выплаты выигрышей в казино более высокие, чем в Лас-Вегасе, это не влияет на проектную прибыль из-за высокого уровня посещаемости. Объемы торгов акциями Treasure Island росли, и множество аналитиков начали включать их в свои рыночные обзоры, В результате RICH стали самыми «горячими» акциями на Американской фондовой бирже.К тому времени Джок находился вне пределов досягаемости на далеком курорте Аммана на Бали. Ранее он оставил своим трейдерам распоряжение продать еще  тыс. акций, если они вдруг поднимутся до 35 долл. Это случилось, и приказ был выполнен. Теперь «шорт» Джока составлял уже полмиллиона акций. С Бали влюбленные отправились в Сингапур. Был конец марта, и Treasure Island объявили, что к следующей зиме они собираются открыть еще одно казино подобного масштаба на территории своих владений на Багамах. Уровень дохода, заложенный в проектах на год, должен был быть существенно превышен. Акции подскочили до 38 долл, и однажды в расположенном в Пинанге отеле Mutiara Bitch в три часа ночи раздался телефонный звонок. Рассерженный Джок поднял трубку и узнал, что его главный брокер не может предоставить ему для «короткой» продажи очередные  тыс. акций из-за недостаточности покрытия. «Быки» брали его в тиски. Джок со злостью бросил телефонную трубку.Ужасные клиенты и враждебные брокерыТем временем Джок и его спутница добрались до Аманпури, что в Пхукете, Таиланд. Однако путешествие уже не доставляло Джоку прежнего удовольствия, поскольку каждую ночь он вынужден был просыпаться по три-четыре раза, чтобы ответить на звонки из Нью-Йорка. С повышением цены RICH стоимость его позиции становилась все больше и больше, и его главный брокер требовал увеличения маржи. Кроме того, о его неудачном «шорте» уже знали все, и руководители Treasure Island хвастались, что устроили Принцу «корнер»^[7]. Известный рыночный обозреватель Алан Абелсон, близкий друг Джока, устроил интервью с лордом Говардом, в котором тот заявил, что Джок был «слепым дураком», и что стоимость акции достигнет goalma.org грянул гром среди ясного неба. Ежемесячный отчет Комиссии по ценным бумагам и биржам об операциях инсайдеров показал наличие существенных продаж акций RICH топ-менеджерами компании, включая самого лорда Говарда. Абелсон опубликовал в Barrensполную сарказма сардоническую статью, посвященную бухгалтерскому учету и планированию проектов. Цена акций RICH резко упала с 38 до 30 долл., и Джок почувствовал себя намного лучше. В ответ компания объявила, что ее инсайдеры продавали свои акции лишь потому, что некоторым членам совета директоров необходимо было вернуть банкам ссуды, которые они брали для финансирования проекта. Однако это заявление не оживило спрос на акции, и Джок почувствовал, что «пузырь» наконец-то лопнул.В конце марта Джок прилетел в Гонконг, где он забронировал номер недалеко от знаменитой старинной Пенинсулы. В это время акции RICH снова взлетели. New York Timesопубликовала в разделе «Путешествия» длинный репортаж, посвященный обаянию и привлекательности «Острова сокровищ» (Treasure Island), а также выигрышам в местном казино. Дело было в том, что репортер, его подружка и ее родители по приглашению компании провели на этом курорте долгий уикенд, и когда пришло время платить, отель выставил им счет только на оплату телефонных звонков. Азартные игроки считали что казино «Звездная пыль» является золотой жилой, и ажиотаж вокруг него начал приобретать некоторые признаки «золотой лихорадки» XIX goalma.orgрые туристы прибывали на остров только ради игры, и видели бы вы, что это была за игра! Старушки, проклиная друг друга устраивали потасовки, борясь за монетные автоматы, а мужчины доходили до крайней грубости, чтобы сохранить свои места за игровыми столами. Некоторые из них носили с собой специальные сосуды, чтобы не было надобности выходить по нужде в туалет, другие, менее подготовленные, сидя за столом, мочились прямо в свои штаны или в ближайшие плевательницы. Хотя эти случаи добавляли заведению колорита, они не повышали его репутацию и правление приняло меры. Охранники силой удаляли из игрового зала самых вопиющих goalma.orgы, нахваливая акции RICH, сообщали о доходе в 7 долл на акцию, что, конечно, было смешно, но способствовало дальнейшему росту цены, которая к середине апреля достигла отметку 60 goalma.org Джок начал серьезно волноваться и, как он признался позже, был испуган. Это сопровождалось постоянным расстройством желудка. Несмотря на свое глубокое личное счастье, бремя потерь лежало на его душе тяжким грузом. Акции, которые он заимствовал, требовалось возвращать. В некоторых случаях он не мог сделать поставку, и его позиции закрывались враждебно настроенными брокерами, что задирало цену акций еще выше, 15 мая акции RICH достигли уровня 80 долл. Джок потерял более  млн долл. Его хеджевый фонд всегда показывал хорошие результаты, но эта история происходила в начале х, когда огромные деньги еще не вошли в хеджевые фонды. Джок управлял суммой немного более чем  млн долл., и, в результате опустошающей торговли акциями RICH, фонд в течение первых четырех месяцев года потерял 22%.Он начал получать от клиентов требования о выкупе их паев, и для их удовлетворения Джок вынужден был покупать акции RICH, чтобы закрыть часть своих «коротких» позиций и не позволить «шорту» нанести еще больший ущерб своему фонду. Джок был бесстрашным парнем, но он уже колебался. Наблюдая за его смертельным пикированием, трейдеры на рынке стали поговаривать о том, что дела фонда настолько плохи, что он вынужден будет ликвидироваться. Если это случится, рассуждали они, Джок должен будет выкупить все акции RICH, которые он продал «в шорт», что поднимет их цену еще выше. Поскольку стоимость позиции росла, главный брокер Джока слал ему один маржин-колл^[8]за другим, для их выполнения пришлось продать другие акции из инвестиционного портфеля фонда, так что в итоге позиция по акциям RICH составила почти 40% всех его активов. Распространение слухов о затруднительном положении фонда Джока привело к тому, что жаждущие крови покупатели вошли в RICH, и цена этих акций достигла уровня 90 долл. Джок был окончательно взят в кольцо беспощадными убийцами.К сожалению, у этой истории нет хеппи-энда. К 18 мая Джок сдался. Он приказал своему трейдеру начать выкупать акции RICH для закрытия своих «коротких» позиций. Трейдер хорошо знал свое дело и выполнял приказ очень осторожно, но, тем не менее, информация о том, что Джок закрывает свой «шорт» быстро распространилась на рынке. Акции RICH тут же поднялись еще на 10 пунктов. 25 мая Джок вынужден был пропустить посещение Киото из своей экскурсионной программы и вернуться в Нью-Йорк, К 30 мая он полностью закрыл свою «короткую» позицию, зафиксировав огромный убыток. 1 июня он разослал своим инвесторам письмо, в котором сообщал о закрытии «шорта» и понесенных при этом потерях. Он предложил инвесторам с 1 июля забрать свои деньги из goalma.org новость тоже быстро распространилась по рынку, и цена RICH начала погружение. Если в середине мая она доходила до 60 долл., то к 1 июля опустилась до 45 долл., несмотря на то, что аналитики вновь повысили свои оценки в отношении доходов компании. Однако для Джока уже было слишком поздно. Активы его фонда снизились до 80 млн долл., из которых 20 млн принадлежали ему самому. Всех аналитиков, кроме одного, пришлось уволить. Фактически Джок вышел из бизнеса. В течение следующего десятилетия он управлял лишь собственными деньгами и активами нескольких истинных сторонников. Результаты были отличными.В заключение своего рассказа Ветеран сообщил нам, что в настоящее время Джок имеет намного более  млн долл. Но его хеджевый бизнес давно закрыт. Он навсегда остался парнем, который был загнан в угол акциями goalma.org этой истории заключается в том, что в конечном счете выводы Джока о реальной прибыльности компании и справедливой цене ее акций были абсолютно правильными. После завершения рекламной кампании с повышенными шансами на выигрыш для игроков, казино изменило правила в свою пользу, и в последующие годы заведение перестало пользоваться успехом у посетителей. Компания выпустила на рынок такое количество своих ценных бумаг, что прибыль на одну акцию никогда не достигла даже 2 долл. Второе казино в конце концов было открыто, но и оно не процветало. Слишком серьезная конкуренция. Что касается акций RICH, их цена постепенно дрейфовала вниз и к году вернулась к своим начальным уровням, а в году ими торговали по цене между 10 и 5 долл. Тем не менее плохие парни победили. Лорд Говард и его партнеры реализовали большинство своих опционов по цене порядка 50 долл. и сделали на этом большие деньги.Агония продолжаетсяУслышанная история, безусловно, произвела на меня гнетущее впечатление. В ней было слишком много моментов, которые я мог отнести и на свой счет. С началом октября цена нефти поднялась еще выше, превысила свой предыдущий максимум в 48 долл. и теперь колебалась в районе 50 долл. Время от времени случались двух- трехдневные коррекции, которым мы радовались, видя в них признаки начала конца, но наши ожидания так и не оправдывались. 21 октября мы продали часть своих колл-опционов, зафиксировав хорошую прибыль, но одновременно вновь увеличив риски «короткой» позиции. Два дня спустя цена на нефть достаточно уверенно застыла на новой отметке выше 55 долл. Мы пытались делать хорошую мину на публике и кусали локти, оставаясь наедине с собой. На одном из званых обедов в Гринвиче я запнулся, когда пытался обосновать нашу «короткую» позицию по goalma.org, 27 октября, после выхода публикуемых каждую среду данных об объеме нефтяных запасов, которые показали большее увеличение, чем это ожидалось, цена на нефть упала. Однако это все же не было большой неожиданностью, и, фактически сразу после выхода данных, цена в течение нескольких минут вернулась на прежний уровень.В один из дней нефть упала сразу на 6%. Несколько дней спустя Банк Китая удивил рынки, подняв процентные ставки, и нефть упала снова. В нашем офисе послышались радостные крики, но я не мог избавиться от ощущения, что эти коррекционные движения напоминают отсрочки, которые испытывал и Джок той весной 20 с лишним лет goalma.org продолжала падать в течение первых двух недель ноября, но затем, ближе к концу ноября снова пошла в рост, и по утрам нас все чаще стал посещать вопрос: действительно ли мы храбрые и решительные фундаментальные инвесторы или же упрямые безумцы? Судя по разговорам с нашими клиентами было очевидно, что если мы были неправы, и нефть собирается достигнуть новых максимумов, нас надо считать неизлечимыми маньяками, место которые на свалке перегоревших хеджевых управляющих.1 декабря нефть, наконец, «треснула». Еженедельные данные, опубликованные как обычно в утра, показали увеличение ее запасов на 8 млн баррелей, что значительно превышало ожидавшиеся 3,5 млн баррелей. Поскольку и на предыдущей неделе запасы превысили прогнозируемые, мы расценивали это сообщение как сильный «медвежий» сигнал и были несколько разочарованы, когда цена нефти отреагировала на него уменьшением всего на 0,75 goalma.org она начала сползать вниз по мере того, как трейдеры переваривали воздействие двух существенных увеличений запасов Падение продолжалось в течение всего торгового дня, и на нефть закрылась по цене 45,5 долл., т. е. на 3,64 долл. ниже предыдущего закрытия. Мы были довольны, но сразу же начали задаваться вопросом, стоит ли нам сейчас закрыть, по крайней мере, часть наших «коротких» позиций. На следующее утро нефть продолжила падение, и к полудню ее цена снизилась еще на 5%.В этот же день по рынку поползли слухи. Джордж Сорос был неистово настроен против переизбрания президента Джорджа В. Буша на новый срок. Он провел кампанию против Буша и потратил на нее один бог знает сколько денег. Слухи основывались на том, что, мол, Сорос вложил 5 млрд долл. в покупку нефтяных фьючерсов за месяц до выборов с целью раскачать фондовый рынок, экономику и вызвать у избирателей негативное отношение к существующей власти. Если он также полагал, что цены на нефть и сами по себе должны вырасти, то нет ничего удивительного в предположении о том, что он мог бы открыть гигантскую позицию. Сорос никогда не отказывался использовать имеющийся у него капитал для повышения своего влияния. И теперь на рынке болтали, что в связи с наступившей коррекцией Сорос получил маржин-колл и будет вынужден ликвидировать свою «длинную» позицию.Я не верил этим слухам. Сорос слишком умен и беспристрастен, чтобы смешивать бизнес с политикой. Признавая, что для того чтобы быть свиньей требуется храбрость, мы решили, что после всех наших мучений и страданий самым доблестным поступком с нашей стороны будет закрыть приблизительно одну треть нашего «шорта». Мы откупились немного выше 42 долл. Трейд был убыточным, но, по крайней мере, мы сняли часть долговой нагрузки. Я чувствовал себя так, словно огромный камень свалился с моей goalma.org на следующий день на рынок просочилась другая история, но на этот раз правдивая. Основанный в Сингапуре филиал китайской компании China Aviation Holdings объявил о получение убытка в размере  млн долл. на торговле нефтяными деривативами, что привело к его банкротству. Слухи о Соросе и банкротство China Aviation живо напомнили мне о том, что резкое изменение цены основного мирового сырья всегда приводит к тому, что на поверхность тут же всплывают сплетни и «утопленники».8 декабря данные о запасах вновь показали их увеличение превышающее ожидаемое. Однако в последующие несколько дней министры нефтяной промышленности стран ОПЕК выпустили пресс-релизы, сообщавшие, что цена нефти упала достаточно для того, чтобы сократить ее производство. Фактически 10 декабря ОПЕК объявила о сокращении производства нефти на миллион баррелей в день. Мы с ужасом ожидали ответной реакции рынка, поскольку большая часть наших активов все еще была заложена в «шорты» После выхода этих новостей цена на нефть немного оживилась но затем резко упала до нового минимума в 40,71 долл. за баррель снизившись, таким образом, более чем на 4% за день. Мы закрыли вторую треть своего «шорта» по 41 goalma.org рисунка видно, что в середине декабря цена нефти сделала новый скачок вверх.Источник Global InsightРис.  Цены на нефть с 1 января по 31 декабря годаХолодная погода, сокращение запасов, неприятности в Саудовской Аравии и очередное телеобращение бен Ладена, все это способствовало новому росту цен. Затем два последовательных недельных повышения запасов и слабость рынка снова свалили цену, и в последние дни года нефть опять торговалась по 42 долл. за баррель. 30 и 31 декабря мы закрыли оставшуюся часть своего «шорта». В целом, «короткие» позиции по нефти и «длинная» страховочная позиция в колл-опционах обошлись нам немногим более чем в 2% убытка, но истинной платой за нашу ошибку стали глубокие личные эмоциональные переживания и значительный ущерб, нанесенный отношениям со многими нашими goalma.org 3 января года, в первый торговый день нового года и нашей новой инвестиционной жизни, нефть открылась на 4,5% ниже предыдущего закрытия. Знать бы заранее, насколько злую шутку нефть сыграет с нами. Вывод один, торговля «в шорт» на товарных рынках — не для слабонервных.

ГЛАВА 5 Одиссея создания хедж-фонда: отчаянное, полное ужасов приключение

В конце года после долгих размышлений и обсуждений Мэдхав Дхар, Сирил Моль-Бертье и я решили создать хеджевый фонд. Мы назвали его Traxis Partners (Traxis — слово, которое мы придумали и которое ничего не означает). Мы были друзьями, которые в течение многих лет работали вместе в подразделении управление активами компании Morgan Stanley, которая любезно предложила нашему начинанию свою помощь и в маркетинге фонда, и в предоставлении услуг goalma.orgя длительное восхождение на вершину хеджевого фонда, я четко осознавал, что нам придется испытать стрессы, огромное напряжение сил, переживания и, возможно, экстаз. Сначала я лелеял большие надежды на то, что организуемый нами фонд обязательно преуспеет, и не испытывал особых забот и беспокойства по этому поводу. Я знал, что впереди нас ждет долгое и увлекательное путешествие, которое вряд ли повторится в моей жизни, поэтому я решил вести дневник. Это лучше, чем позднее описывать события, оглядываясь в прошлое, когда можно воссоздать всего лишь хронику событий, а не сам goalma.orgние нового хеджевого фонда — отчаянное, полное ужасов приключение. Оно сопровождается постоянным беспокойством. Учредителям приходится потратить свои собственные деньги, чтобы приобрести офисное помещение и создать административную, торговую, учетную и юридическую инфраструктуру этого бизнеса. Они должны подготовить документы с предложениями, способными соблазнить инвесторов, не вызывая при этом подозрений у Комиссии по ценным бумагам и биржам. Учредители также должны найти и нанять аналитиков, трейдеров и главного управляющего. Однако их первичная цель заключается в том, чтобы найти предполагаемых инвесторов и привлечь капитал. В нашем случае мы решили, что начнем жесткую маркетинговую программу в феврале года с тем, чтобы начать работу фонда с 1 июня. Хотя мы поговорили с несколькими родственными душами и даже получили от некоторых из них кое-какие предварительные обязательства, наша кампания по сбору денег реально началась только в начале марта. Вот как я описывал в своем дневнике события, происходившие с нами той весной.Деньги, собранные на конференции Breakers2 марта года началась одиссея сбора денег. Мэдхав, мой партнер по этому мероприятию, и я прилетели в Палм-Бич для участия в организованной Morgan Stanley легендарной конференции хеджевых фондов — Breakers. Эта конференция считается наиболее подходящим местом для привлечения денег, поскольку именно там обычно собирается наибольшее число богатых инвесторов в хеджевые фонды. Я никогда не был здесь прежде. Это удивительное мероприятие. Должно быть, не менее человек собралось в переполненном богато декорированном конференц-зале и на лужайке большого отеля, расположенного на океанском goalma.org торжественного обеда, посвященного открытию конференции, и нескольких выступлений менеджеров хеджевых фондов, пытавшихся блеснуть перед инвесторами умом и красноречием, два долгих дня были заполнены безостановочными групповыми презентациями и двусторонними переговорами, завершившимися еще одним торжественным обедом. Интенсивность общения здесь невероятно высока. Каждый старается ковать железо. Конференция организована и оплачена главным брокерским подразделением Morgan Stanley, собственная цель которого состояла в том, чтобы свести между собой предполагаемых инвесторов и хеджевые фонды, которые либо уже обслуживались, либо (подобно нам) только намеревались проводить свои сделки через Morgan Stanley. Парни из этой компании оказали мне большую помощь в организации нашего инвестиционного стенда и в выделении для него выгодного места для представления goalma.org Stanley — самый крупный представитель очень прибыльного брокерского бизнеса. Их главное брокерское подразделение представляет собой чрезвычайно хорошоуправляемый, богатый золотой рудник. Почему эта деятельность настолько привлекает Morgan Stanley? Потому что она приносит компании прямую выгоду от роста финансового сектора хеджевых фондов, который, безусловно, является наиболее динамично развивающимся в сфере управления активами. Активы в управлении хедж-фондов выросли с 36 млрд долл. в году до более чем 1 трлн долл. к концу года, и никакой иной бизнес, в который вовлечены мировые инвестиционные банки, не может сравниться с ним по характеристикам доходности и роста. Все это привлекает множество новых участников, пытающихся войти в этот прибыльный бизнес, переманивая клиентов, что ведет к усилению конкурентной борьбы и снижению доходности. Некоторые крупные хеджевые фонды распределяют свои активы и пользуются услугами нескольких главных goalma.org услуги оказывает главный брокер? Он обеспечивает клиентов ценными бумагами для «коротких» продаж, дает маржинальные кредиты, осуществляет клиринг, обеспечивает составление отчетов и хранение активов, предоставляет материалы аналитических исследований и помогает в привлечении клиентов. Главный брокер фонда выполняет примерно 25–30% всех транзакций клиентов хеджевого фонда и в большинстве случаев обеспечивает ежедневный расчет чистой стоимости активов (NAV) и элементарный риск-менеджмент. Главный брокер может подобрать для нового хеджевого фонда офисное помещение, операциониста, трейдеров, а также обеспечит его базовыми системами учета. На чем главный брокер делает деньги? Во-первых, он зарабатывает на комиссионном вознаграждении за выполнение биржевых поручений, а объемы торгов хеджевых фондов сейчас составляют приблизительно одну треть всего биржевого оборота. Во-вторых, что более важно, хеджевые фонды — зависимые потребители новых ценных бумаг и маржинальных кредитов, на которых брокеры зарабатывают хорошие деньги. Morgan Stanley имеет самый большой список клиентов, пользующихся брокерскими услугами, и их объем и доходность растет в пределах 20% в год. Сейчас это главный и желанный поставщик прибыли, приносящий брокерам более 1 млрд goalma.orgы борются за клиентов не только на рынке услуг брокеража и бэк-офиса, но и в рамках поиска для них инвестиционного капитала. Юридически брокер может лишь представлять хеджевые фонды потенциальным инвесторам; он не может рекламировать или ходатайствовать перед клиентами за тот или иной фонд. Это прерогатива только самих хеджевых фондов. Morgan Stanley оказал нам помощь в подготовке презентаций для потенциальных инвесторов и дал советы по формированию офисной инфраструктуры. В последующие месяцы брокер будет заниматься организацией для нас деловых ланчей с потенциальными инвесторами как в Соединенных Штатах, так и в Лондоне, Женеве и Гонконге. На этих встречах мы получим возможность проводить свои презентации. После этого все, что может сделать Morgan Stanley, это обзвонить предполагаемых инвесторов и узнать, не желают ли они получить более подробную информацию. Кроме конференции Breakers, Morgan Stanley и другие главные брокеры в течение года проводят для новых управляющих различные конференции в Соединенных Штатах, Европе и Азии, но Breakers — самая значительная!Находясь здесь, я испытывал трепет. Во время работы в Morgan Stanley мне, конечно, приходилось выступать в роли продавца перед множеством пресыщенных, полускептически настроенных зрителей, и я также приобрел чувство собственного достоинства, но сейчас, находясь в Палм Бич, я был немного дезориентирован происходящим вокруг беззастенчивым выкорчевыванием денег из потенциальных инвесторов. Я завидовал парням из суперзвездных хеджевых фондов, которые имеют обильный приток капиталов и могут позволить себе игнорировать подобные конференции. А мы, простые смертные, в поиске денег ходим здесь со шляпой в руках. Суперзвезды держат в штате маркетологов, организовывающих их собственные ежегодные встречи с инвесторами, на которых они провозглашают себя и свое окружение мессиями. В дни славы фонда Tiger Джулиан Робертсон вознес подобные встречи до новых высот, устраивая по окончании деловой части ежегодных конференций обеды с танцами в обстановке, напоминающей убранство храма Дендура из музея искусств Метрополитэн, дома герцога Уэллингтона в Лондоне, или замок под Парижем. Однако инвесторы хеджевого фонда не дураки, и шикарные вечеринки не заменят им результатов работы управляющего. Инвесторы Джулиана любят вечеринки, но еще больше они любят goalma.orgвые презентации невероятно скучны. День разбит на минутные интервалы с минутными перерывами, и толпа циркулирует из одной комнаты в другую. Мы с Мэдхавом показали одну и ту же базовую презентацию разным группам по 10–30 человек много раз. Вас пристально разглядывают, не скрывая скептического отношения, и при четвертом или пятом исполнении вы начинаете вносить в свое выступление коррективы, просто чтобы не сойти с ума, но к тому времени вы уже не соображаете, что вы должны или не должны goalma.org второй вечер на Breakers устраивается фуршет на террасе. Ночь была ясной, звездной и лунной, но слишком холодной для Флориды. Шампанское Moet et Chandon и лучшее калифорнийское шардоне текли под холодной, бледной луной, освещающей многочисленную толпу прекрасно одетых людей, болтающих и сплетничающих на многих языках мира, обсуждающих хеджевые фонды и их управляющих. В этой среде швейцарский акцент автоматически добавляет 50 пунктов к показателю уровня интеллекта, а язык университетов Оксфорда и Кембриджа стоит 25 пунктов. Старый добрый американец определенно выглядит здесь деклассированным элементом.А поболтать есть о чем. Истории хеджевых фондов и их управляющих напоминают карьеры рок-звезд. Фонд, входящий по результатам своей работы в двадцатку лучших среди всех управляющих активами фондов, имеет менее чем 50%-ные шансы на сохранение своей лидирующей позиции в течение ближайших трех лет. Средняя продолжительность жизни фонда, как и карьера игрока национальной футбольной лиги, не превышает четырех лет. Каждый год приблизительно тысяча хедж-фондов закрывается из-за слабых результатов работы и неспособности справиться с кризисом. Фактически в году тысяча новых хеджевых фондов была сформирована, и приблизительно столько же бесславно goalma.org участников конференции разнообразен. Во-первых, есть профессионалы, которые представляют крупные фонды фондов, фонды инвестиций, вкладов и пенсионные фонды. Они скучны, циничны и вяло пожимают вам руку. Присутствие на этой конференции является для них просто работой, они здесь только для того, чтобы оценить «конюшню» хедж-фондов. Американские мужчины одеты в костюмы и у них потные подмышки. Женщины выглядят высокими, худыми и плоскими. Напротив, аристократичные представители фондов большого Лондона одеты в полосатые синие рубашки с белыми воротниками и имеют двойные имена и подбородки. Швейцарцы, с их поджатыми губами и темно-синими пиджачными парами, держатся отстраненно и болтают о чем-то своем по-французски и на швейцарском диалекте немецкого. Эта группа профессионалов — серьезные парни с большими деньгами. Они могли бы вложить в нас 25 или даже 50 млн долл., если их расколоть, но они также известны тем, что забирают свои деньги назад при первых признаках опасности. Мы же хотели бы заключить со своими инвесторами соглашение, которое запрещало бы изъятие денег в течение первого года работы. После этого инвесторы могли бы выводить свои деньги из нашего фонда после каждого квартала. Кроме того, существует возможность изъятия вложений в чрезвычайных ситуациях. Однако швейцарцев не устраивает условие заморозки средств в первый год goalma.orgаяся часть толпы — любители, главным образом богатые индивидуумы и мелкие, пытающиеся раздувать щеки, фонды фондов. Немцы с выпирающими евроживотами вперемешку с надутыми арабами в светлых костюмах и белых рубашках, их рукопожатия столь же холодные и липкие, как змеиная кожа. Бывшие инвестиционные банкиры обмениваются сплетнями с толстыми экс-дипломатами, постоянно меняющими свои мнения. Старые развалины из Техаса с лицами, похожими на дорожную карту, кислым дыханием, и одетые в гавайские рубашки, болтают с выстреливающими слова со скоростью пулемета частными банкирами из Майами с напомаженными и прилизанными волосами. Отставники, очень богатые инвесторы с частными реактивными самолетами, домами в трех климатических зонах и гладкими лбами похваляются важными знакомствами и говорят о гольфе, пока их скучающие жены и гладкие и страдающие анорексией тощие любовницы лепечут о пижонских ранчо и плантациях. Богатые разведенные и вдовцы с искусственной яркостью в глазах, с тяжелыми, рельефными лицами и подтянутыми животами образуют толпу. Они ищут себе пару или хеджевый фонд? Их улыбки действуют на вас подобно холодным останкам. Однако эти любители стоят внимания, поскольку их привязанность к выбранному хеджевому фонду обычно бывает наиболее крепкой. Если вы их обаяете, они смогут выдержать такие убытки, которые вряд ли стерпит крупный фонд фондов.Я чувствовал себя потерянным и дезориентированным. Я начал потеть, несмотря на холодную луну. В моей предыдущей жизни в Morgan Stanley я мог отправиться на встречу инвесторов почти в любую точку мира и среди собравшихся там людей всегда находил несколько знакомых, но здесь собралась совсем иная компания. Я не был знаком ни с одним из присутствовавших на конференции, за исключением парней, представляющих хеджевые фонды, но они были слишком заняты переговорами с потенциальными клиентами. Я пил шардоне и вел отрывочные беседы с беспокойными людьми, которые изучали окружающих с пристальным вниманием. Отсутствие знакомых и мой, мягко говоря, далеко не экстравертный характер не позволяли мне чувствовать себя в своей тарелке, Зато Мэдхав, обладающий кипучей энергией, расцвел и окунулся в толпу.Джим Триггер: сначала ввяжемся в бой, а там посмотримВнезапно на приеме появилось знакомое лицо. Это был Джим, парень, с которым я познакомился ранее, и которого многие зовут Джим Триггер. Джим — сотрудник банка, подобно мне занимающийся инвестициями. Люди, работающие с ним, называют его Триггер, имея в виду легкий спусковой крючок, потому что, управляя портфелем, он очень быстро реагирует на любые события. Это прозвище не обязательно является лестным; оно подразумевает работу по принципу «сначала вкладываем деньги, а потом задаем вопросы». «Готов! Огонь! Цель!», — вот что является modus vivendi для Триггера. На «бычьем» рынке это работает замечательно. Но в более жесткие времена, такие как сейчас, такой метод не слишком goalma.orgр — красивый парень гладко-скульптурного калифорнийского типа. Три верхние пуговицы его подогнанной под фигуру рубашки расстегнуты, а на плечи накинут спортивный жакет. Наши глаза встречаются. Джим назойливый и немного безумный тип, но покажите мне совершенно нормального человека среди людей, собравшихся звездным вечером на этой террасе, где вино и деньги текут подобно музыке?Карьера Триггера развивалась волнообразно. Он всегда вкладывал в то, что считалось «горячим», но иногда его инвестиции были немного запоздалыми и осуществлялись непосредственно перед тем, как рынок охладевал к его бумагам. Триггер является и всегда являлся инвестором, торгующим по тренду, игроком, сила (и слабость) которого заключается в том, что он быстро забывает негативный опыт. Он неизменно стремится туда, где можно заработать быстрые деньги, и способен показывать превосходные результаты при сильном рыночном тренде. Однако в последнее время он полз как та улитка по утесу. Триггер мне нравится, хотя бы потому, что при совершении любой сделки он действительно верит в собственную правоту и никогда не стесняется быть тем, кем он на самом деле является — рыночным жокеем.Я знал Триггера еще тогда, когда его активный фонд растущих акций был загружен бумагами мелких компаний, занимающихся разведкой и добычей нефти и имеющих названия типа Три парня и Буровая установка. Он заработал 40% прибыли в году и 65% в году, и деньги лились в его фонд. Но затем в году, когда нефть вдруг перестала быть черным золотом, фонд Триггера потерял 55%. Насколько я помню, в то время он почти потерял свою работу, но в – годах он вернулся и занялся акциями мелких развивающихся технологических компаний, своими «любимыми атлетами», как он их называл. В те дни он действовал следующим образом: посещал презентацию какой-нибудь компании, где встречал юного докладчика и, послушав его, уходил со словами: «Мальчик, несомненно, одаренный, настоящий атлет, победитель», — после чего не глядя покупал несколько сотен тысяч акций этой goalma.orgдствии, когда его «возлюбленные атлеты» канули в небытие, и надежды на них потерпели крах, Триггер сильно пострадал, но он продолжал верить в свой метод игры и всегда стремился быть на сильной стороне рынка. Если деньги вкладывались, а рост отсутствовал, он понимал, что должен найти себе новых любимчиков. Он ухватился за так называемый фонд недооцененных активов U3, который занимался «недокормленными и недолюбливаемыми» бумагами, а также осуществлял рисковый арбитраж. Однако инвестиции в недооцененные активы были слишком медлительны для его горячей крови; Триггер нуждался в эмоциях, в движущей силе его жизни. Ему было слишком трудно по настоящему влюбиться в акции промышленных предприятий — «грязную рабочую лошадку» — только потому, что она дешева.Я помню, как он говорил мне: «Инвестирование в стоимость — это фигня, а Бен Грэм — неудачник. Покупка дешевых акций на основе функционально-стоимостного анализа — это для недалеких бухгалтеров. Мне не хватает притока адреналина, который я получаю, торгуя волатильными акциями». Это было кощунством, поскольку (на тот случай, если вы вдруг не знаете) Бенджамин Грэм — бог инвестиций в стоимость, который написал библию, носящую название «Анализ ценных бумаг». В результате Триггер покинул U3 ради конторы, работающей с ценными бумагами развивающихся рынков, и некоторое время он фактически жил и работал в Гонконге и Восточной Европе. Затем настал крах тайского бата и российских долговых обязательств, и развивающиеся рынки начали goalma.org-видимому, это было предопределено: он вернулся на рынок технологических акций в конце х годов. Этот рынок был наиболее комфортным для Триггера. До этого вечера я последний раз видел его в конце года, когда он организовал фонд технологических акций для крупного и очень агрессивного взаимного фонда одной денверской компании. То были дни, когда рынок новых бумаг бурлил, и Триггер очаровывал всю страну своими речами о высоких технологиях, продуктивности Интернета и наступлении новой эры,Публика вливала деньги в его фонд, и Триггер процветал. В тот день он прибыл на завтрак под ручку с молодой, статной женщиной, которая пила чистую «Столичную». Я задавался вопросом: зачем он притащил ее с собой, ей явно уже давно надоели все эти разговоры об акциях, хотя иногда она бросала в сторону своего спутника вялые, но любовные goalma.orgский взаимный фонд набрал себе умных, быстрых, языкастых парней и девушек, торгующих по тренду, которые раньше всех узнавали все рыночные новости. Я помню, как однажды посетил их в те горячие дни. Я сидел в зале с полудюжиной инвестиционных управляющих, которые выглядели настолько молодыми, свежими и невинными, что можно было ожидать, что они все еще носят скобки на зубах, и понимал, мне нечем их заинтересовать. Они считали меня бесполезным, старым ворчуном, и в тот момент я чувствовал себя именно таким. Они не заботились об отношении цены к доходу, об оценке, о фундаментальных изменениях, или об экономике. Они хотели услышать об акциях роста. Они хотели получить экшн, акции, напичканные стероидами. Постепенно я понял, что они вовсе не так невинны, как это показалось мне в начале нашей беседы. Они были убийцами с детскими лицами, а невинным ягненком был как раз я. Фонд Триггера, портфель которого был набит новыми выпусками акций, в том году поднялся на 85%.Но затем последовал взрыв «пузыря», который уничтожил половину активов денверской компании. Фонд Триггера упал на 75% в течение 18 месяцев, а затем последовали судебные процессы. Их причиной стало то, что большая часть денег была инвестирована в фонд уже после его наиболее прибыльного года, и, когда Триггер расхваливал технические акции, многие из его утверждений были, мягко говоря, излишне приукрашены и оптимистичны. Руководитель, отвечавший в компании за инвестиции взаимного фонда, ушел в отставку. Комиссия по ценным бумагам и биржам провела неожиданную ревизию, и министр юстиции штата Колорадо, возомнивший себя западным Шпитцером, сделал запрос. Тот год не принес бонусов. Триггер рассказывал мне, что он понял, что у него начались проблемы, когда ему срезали зарплату, а затем новый начальник, курировавший взаимный фонд, отправил его в отпуск. Я думаю, что таким образом его просто уволили.«Веселье на рынке технологических акций закончилось, — сказал он мне. — Теперь бесполезно быть быстрым и иметь хорошие рефлексы. Любой панк, работающий на рынке технологических акций, не менее быстр, а игра на инсайдерской информации мертва. Нас так много в этой нише, что мы постоянно сталкиваемся друг с другом. „Шорты“ не спасают. Все обесценилось слишком быстро. Делать деньги на этом рынке больше не представляется возможным». Он вздохнул. «Три года назад я мог перевернуть мир; теперь же я слишком угнетен даже для того, чтобы сделать разминку». Я поинтересовался, что он делает на конференции Breakers.«Я собираюсь войти в бизнес хеджевых фондов, — пояснил он. — Полтора процента плюс 10% от прибыли. Вот это я понимаю! Ну, все, мне пора тусоваться и обхаживать клиентов». Он помахал рукой пожилой синеволосой женщине, висящей на руке своего молодого спутника. «Она — лиса, — шепнул он мне, — очень старая, но все-таки лиса. Я хочу раскрутить ее на инвестиции в мой фонд. Мы пообедаем вместе и заключим договор».Я люблю Джима за то, что он открытый человек, подлинный эксплуататор фондовых «пузырей» и не корчит из себя невесть кого. «У меня всегда был нюх», — утверждает он. Но когда Джим безапелляционным тоном сообщает о каких-либо акциях: «Вы не можете на этом потерять», — маленькие колокольчики в моей голове начинают звонить, слабо, но настойчиво, подобно телефону, требующему снять трубку. Джим может быть очень опасен.Фонд фондов — жесткий клиентГрафик самой конференции был жестким и чисто рабочим. Никакого послеобеденного гольфа или тенниса. Я отстранился от встреч с инвесторами, поскольку у Мэдхава это получалось намного лучше, чем у меня. Представители фондов фондов — самые требовательные инвесторы. Подсчитано, что в настоящее время существует почти тысяча фондов фондов, и в совокупности они являются самыми крупными, но и самыми непостоянными инвесторами хеджевых фондов. После того как они обследуют вас от и до, некоторые из них будут с вами, даже если вы будете действовать не лучшим образом; другие покинут вас при первых признаках спада (снижения ваших чистых активов). Как я уже говорил ранее, европейцы в этом плане, возможно, самые плохие клиенты, но, по правде говоря, в этом бизнесе все определяет успешность работы управляющих. Учитывая суммы оплаты, которые хедж-фонды берут за свою работу, клиентов можно goalma.org фондов обычно распределяет свои активы по нескольким разнообразным хеджевым фондам, инвестируя таким образом доверенные ему денежные средства тех частных и юридических лиц, которые не чувствуют себя способными самостоятельно инвестировать и контролировать деятельность хедж-фондов. Они отслеживают и анализируют все сделки каждого хеджевого фонда из своего портфеля, чтобы контролировать риски. Несколько лет назад LTCM, крупный хеджевый фонд, организованный группой яйцеголовых нобелевских лауреатов по экономике, рухнул после того, как одновременно произошли сразу три негативных события, входящих в диапазон риска. Средства массовой информации с удовольствием опубликовали имена всех известных своим умом и искушенностью личностей и учреждений, которые потеряли на этом банкротстве свои деньги. После этого случая каждый ощутил сильное беспокойство, и с тех пор крупные инвесторы поглощены анализом риска, используя для этого стресс-тесты портфеля, показатель отношения стоимости к риску (VAR) и коэффициенты goalma.org фондов используют сложные методы математического анализа, чтобы повысить свою доходность путем стратегического распределения активов среди различных типов хеджевых фондов. Все хеджевые фонды в соответствии со своим стилем управления обычно подразделяются на семь широких классов. Среди этих стилей: случайное управление, арбитраж с фиксированным доходом, арбитраж на конвертируемых облигациях, рыночно-нейтральное управление, управление с использованием «длинных» и «коротких» позиций, глобальное макрохеджирование и торговля на товарных рынках. Каждый из этих стилей подразумевает наличие собственного, уникального цикла. В какой-то год фонд фондов будет в большей степени вкладываться в макрофонды и фонды, использующие как «длинные», так и «короткие» позиции, и вовсе не инвестировать, или иметь очень незначительные вложения в нейтральные фонды, или в фонды, специализирующиеся на конвертируемом арбитраже. В следующем году распределение активов будет полностью противоположным. Система распределения средств и выбора стиля определяет индивидуальность каждого фонда goalma.org фондов также утверждают, что они разработали компьютерные программы, которые, комбинируя социологические и статистические данные, способны подавать предупреждающие сигналы, на основании которых руководители этих фондов могут перебрасывать свои активы от одного управляющего к другому. Не вызывает сомнений тот факт, что менеджеры хеджевого фонда могут вырабатываться. Временами на эмоциональном подъеме они показывают блестящие результаты работы, которые сменяются периодами застоя, но эти перепады не зависят от времени. Как сказал мне один опытный менеджер фонда фондов: «Фактически весь этот математический анализ, который мы проводим, является декорацией. То, что мы делаем, на самом деле похоже на работу менеджера бейсбольной команды. Ее смысл в том, чтобы, пользуясь своей интуицией, вывести питчера из игры как раз перед, а не после того, как он потеряет свою спортивную форму».Большинство фондов фондов принимают во внимание не только абсолютные показатели работы хеджеров, но и социологические факторы. Они следят за тем, не становятся ли успешные управляющие хеджевых фондов из их «конюшни» в результате повышения своего благосостояния ленивыми и удовлетворенными. Они наблюдают за всем, включая личную жизнь управляющих. Обладание долей в Net Jets приветствуется, а вот покупка собственного G5^[9]— нет. Им не нравится, когда их управляющие уделяют слишком много внимания благотворительной деятельности. Один парень из фонда фондов, услышав, что жена Мэдхава беременна тройней, нагло предположил в присутствии 20 человек, что способность моего партнера сосредоточиваться на работе теперь будет существенно понижена. Я считаю, что Мэдхав ответил на это заявление вполне достойно. Он не сказал что-нибудь нейтральное, типа «на все воля Аллаха» или «такова жизнь», а, глядя тому парню прямо в глаза, заметил, что дополнительное финансовое бремя является хорошим мотивирующим goalma.org фондов устанавливают размер своего гонорара в диапазоне между и базисными пунктами и, кроме того, берут еще % с прибыли. Это тяжелое бремя для их инвесторов. Результат вы можете прикинуть сами. Для большинства случаев расчет будет примерно следующим: предположим, что для хеджевых фондов, входящих в портфель фонда фондов, год был удачным, и они заработали 20% дохода. С этой суммы хедж-фонд снимает свой гонорар — 20% от прибыли плюс 1,5% активов. Таким образом, доходность инвестиций фонда фондов снижается до 14,5%. Затем сам фонд фондов забирает из оставшейся прибыли собственное вознаграждение — 1,5% от суммы активов и 10% от прибыли. В результате 20%-ная прибыль, доходя до конечного инвестора, сокращается до 11,7%. В большинстве случаев, тем не менее, вознаграждение, получаемое фондами фондов, составляет меньшую долю, чем описано выше. Я думаю, что за исключением горстки богатых искушенных инвесторов, которые обладают достаточными ресурсами, чтобы вкладывать свои деньги непосредственно в хеджевые фонды, профессионально управляемые фонды фондов обходятся их клиентам в двойную цену. Но для дилетантов-любителей их услуги необходимы!Цифры показывают, что фонды фондов успешно выполняют работу по выбору лучших хеджеров и уходу от проигравших. Но существуют и хронические аутсайдеры. Например, за пять лет, которые закончились в марте года, средний доход всех хеджевых фондов составил 7,8% годовых, в то время как индекс S&P за тот же период уменьшался в среднем на 3,8% в год. Средний доход фондов фондов составил за тот же самый период 6,3%. В жесткой борьбе они, конечно, заслужили свое вознаграждение. Однако, если бы вы были инвестором одного из хеджевых фондов, вошедших в верхние 75% их списка, вы заработали бы 12,7% годовых, тогда как те же 75% лучших фондов фондов обеспечили лишь 9,2%. Напротив, оставшиеся 25% хеджевых фондов заработали 3,2% прибыли, в то время, как нижние 25% фондов фондов показали доходность в 3,9%. Отсюда можно сделать вывод, что фонды фондов эффективно диверсифицированы. Правильный выбор одного или нескольких определенных хеджевых фондов представляет собой довольно сложную задачу, решение которой требует и везения, и знаний. Для крупных компаний фонды выполняют функции «изолятора» от злоупотреблений goalma.org некоторой степени фонды фондов должны осложнять жизнь управляющим хеджевых фондов, в которые они вкладывают свой капитал. В этом смысле они походят на своих предков, консультантов, которые наводили ужас на финансовых управляющих. Журнал Institutional Investorsв своем номере за июнь года опубликовал статью под экстравагантным названием «Фонды фондов раскулачивают хеджеров», в которой утверждалось, что будущее принадлежит именно фондам фондов: «В связи со своим ростом фонды начнут оказывать еще большее влияние на бизнес хеджевых фондов в целом, выводя на передний план краткосрочные результаты их работы, особенно это касается новых управляющих. Вероятно, это следует признать хорошей новостью для инвесторов. Для управляющих хедж-фондов счастливый конец менее вероятен».Профессиональные инвестиции оцениваются по возвращаемой доходности точно так же, как достижения в профессиональном спорте измеряются количеством побед. Однако навязчивая идея судить об эффективности работы фонда по его краткосрочным результатам не выдерживает критики ни в своем приложении с позиции инвестора, ни с точки зрения инвестиционных менеджеров. В этой игре присутствует элемент удачи. Даже у лучших инвесторов случаются резкие спады. Фактически лучшее время для вложения капитала в хороший фонд приходит после того, как в его истории наступает «черная полоса», при том что в самом фонде ничего не изменилось. Мой друг по имени Расс в течение многих лет с завидным успехом управлял крупным хеджевым фондом. Однако даже зная, что технологические акции весной года были значительно переоценены, он все равно считал, что они еще не сказали свое последнее слово; он продолжал держать эти бумаги и был уничтожен, когда тем летом фондовый «пузырь» лопнул. Его главные инвесторы вышли из фонда, и он вынужден был на полгода отойти от дел. Я знал, что он был зол на себя, и что он захочет восстановить свою репутацию. Когда он вновь приступил к работе во время падения рынка года, я был уверен, что в ближайшие несколько лет его результаты будут впечатляющими. Так оно и вышло!Я предполагаю, что в ближайшее время вознаграждение, требуемое фондами фондов, начнет сокращаться. Двойная плата — слишком тяжелое бремя для их клиентов. С другой стороны, даже крупные пенсионные фонды не рискуют попадать в зависимость от хеджевых фондов без соответствующей страховки, соответственно новые крупные капиталы будут придерживаться советов профессиональных аналитиков, которые хорошо знают мир хеджевых фондов. Некоторые очень здравомыслящие инвесторы полагают, что фонды фондов, как объект для инвестиций, в наибольшей степени удовлетворяют потребностям обеспеченных граждан и небольших учреждений. Они утверждают, что фонды предлагают значительно меньше риска и обеспечивают более надежный доход, нежели обыкновенные акции, а облигации с высоким рейтингом при текущих уровнях процентных ставок предлагают совокупные доходы, составляющие, в лучшем случае, около 5%. Спрашивается, зачем вам в таком случае вкладываться в облигации?Что касается огромного количества мелких фондов фондов, то в них работает слишком много дилетантов, слишком много уволенных за некомпетентность менеджеров инвестиционные банков, слишком много бывших коммивояжеров, слишком много братьев и прочих родственников со стороны супруга или супруги, проигравшихся на рынке. Такие вложения по своей рискованности похожи на инвестиции, осуществлявшиеся в и годах, как раз перед взрывом фондового «пузыря».Весной года я написал эссе для компании «Инвестиционные перспективы», принадлежащей Morgan Stanley, названное «Поиски Альфы и опасности золотого гуся». Альфа — термин для обозначения сверхприбылей, превышающих среднерыночные показатели. Основная идея моей работы заключалась в том, что стратегии фондов, использующих технику хеджирования, склонны к игре на «мини-пузырях». Случается, что отдельные рыночные подсектора бывают малонаселены трейдерами, как, например, это произошло в секторе конвергируемого арбитража несколько лет назад, и рынок там какое-то время работает неэффективно. В таких случаях, в силу возникновения некоторых причин, подобный сектор внезапно может начать генерировать высокие доходы. В результате в эту рыночную нишу вливаются большие объемы капитальных вложений и приходит много новых goalma.orgер, когда конвертируемый арбитраж стал действительно «горячим», парни, управляющие торговыми операциями, и продавцы бросали свои проекты, чтобы запустить новые конвертируемые арбитражные хедж-фонды. Практически одновременно с приходом такого большого количества профессионалов ценные бумаги в данном секторе стали намного более адекватно оцененными, так что сверхприбыли уменьшились. Даже если прибыль при этом не исчезала, на нее приходилось слишком много фондов-претендентов. Другими словами, если появляется все большее количество все более крупных лошадей, пьющих из одного и того же альфа-источника, то каждая лошадь получает все меньше воды. В конечном счете, мини-пузырь конвертируемого арбитража лопнул. Для инвесторов хедж-фондов, опоздавших к дележке в горячем секторе рынка, игра оказалась проигранной. Но поскольку большинство фондов фондов осуществляют тактические перемещения из одного сектора в другой, они получают дополнительные ценовые преимущества, если являются при этом достаточно ловкими.Поиск нового мессииНезависимо от своей специализации, покупатели, посещающие Breakers, все более одержимо ищут себе нового мессию, такого как мальчик Джордж Сорос — учтивого, красивого, инвестиционного гения, обладающего «всевидящим оком». Неприятность состоит в том, что даже если они находят такого вундеркинда, велики шансы, что он в конечном счете будет испорчен богатством и лестью (даже при том, что к Джорджу это не относится). Успех неизбежно вызывает гордыню в той или иной форме, и в бизнесе хедж-фондов высокомерие в итоге выливается в возвеличивание. Гордость порождает желание иметь частные реактивные самолеты, членство в многочисленных гольф-клубах, дома на юге Франции и Нантакете и молодых жен. Однако некоторые парни, разбогатев, удаляются от дел, чтобы заняться осуществлением мечты своего детства по спасению мира. Некоторые хотят выйти из хедж-фонда, чтобы потратить свои деньги на изучение французской литературы XVIII века. Другие становятся политиками или филантропами. Сорос, например, хочет оставаться в людской памяти не как великий спекулянт, побивший Банк Англии, а как филантроп и философ, который открыл теорию goalma.org класс активов, хедж-фонды делали свою работу по сохранению капитала в течение трех лет «медвежьего» рынка. В году, когда индекс S&P снизился на 9%, средневзвешенная прибыль всех хедж-фондов составила 9%. В году эти же показатели были равны % и +7% соответственно, а в году они составили % и +6%. Хотя были некоторые хедж-фонды (причем не только специализировавшиеся на коротких продажах), которые заработали более 20% прибыли в те же жесткие годы падающего рынка, а также много крупных фондов, которые потеряли от 5 до 20%. Но даже такой результат был намного лучше, чем у инвестиционных управляющих, вкладывающихся исключительно в «длинные» позиции, которые в году потеряли, по крайней мере, от 20 до 25% (и даже более 40% у тех парней, которые инвестировали в технологический сектор). Это разочаровывало тех инвесторов, которые полагали, что их фонды могут делать большие деньги и на растущем, и на падающем рынке. Настроение участников той первой конференции Breakers, которую я посетил, было подавленным, но все же не паническим. Причиной было то, что дело происходило в году, когда на фондовых рынках отмечался сильный рост, и хедж-фонды в целом сработали хуже, чем инвестиционные фонды, полностью вложившиеся в «длинные» позиции. Однако привлекательность хедж-фондов не уменьшилась, и деньги продолжали вливаться в них и в течение goalma.org касается приблизительно 40 менеджеров хедж-фондов в Breakers, то они представляли множество различных инвестиционных «религий». Каждый из нас излучал уверенность, несмотря на то что наши предполагаемые клиенты смотрели на нас с долей презрения и имели вид утомленных людей, которые уже сто раз слышали о любой мыслимой инвестиционной идее, которую мы могли им преподнести. Они оценивали нас со снисходительным любопытством. Лучшие на тот момент хедж-фонды, в которые покупатели действительно хотели бы войти, не соизволяют посещать подобные собрания, поскольку не видят в этом нужды. Фонды фондов и так ползали вокруг них на четвереньках в поисках допуска. Фактически обращение к «горячим» фондам — часть работы по обеспечению конкурентоспособности для самых больших фондов goalma.org три дня тянулись очень долго. Между обедами и встречами происходило бесконечное толкание и прихорашивание. Постоянная болтовня доводила до отупения. Фонды фондов охотились на крупные компании и богачей, а «ежи» пытались заманить в свои сети кого угодно. Даже когда все закончилось, я не имел представления, удалось ли нам привлечь в свой фонд какие-нибудь деньги. (Как выяснилось позднее, наша первая попытка продать себя оказалась не слишком успешной, но позже наши старания все же окупились.) Конкурентов, выступивших с весьма привлекательными презентациями, было так много, что у меня не оставалось ощущение того, что нам удалось как-то выделиться из общей массы или сделать инвесторам такое предложение, от которого они не могли бы отказаться. Хотя мы вкладывали в изложение истории своих макроинвестиций столько страсти, сколько могли собрать после 15 выступлений подряд, и бесстыдно размахивали нашим othcton и верительными грамотами, я уже не говорю об обаянии и обещаниях, которые мы тоннами расточали перед лицом своих слушателей. Никто не подходил ко мне в перерывах и не сказал, затаив дыхание, что он готов вложиться в наш фонд. Некоторые сообщили что они хотели бы встретиться с нами еще раз. На исходе четвери мы совершенно обессиленные, с высунутыми языками приползли назад в Нью-Йорк.Головные боли, бессонница и уныниеК 17 марта года мы вернулись в Нью-Йорк и занялись созданием инфраструктуры, легализацией, офисным менеджментов и арендой помещения для нашего фонда. Объем работы был невероятно большим, даже если учесть, что Morgan Stanley оказывал нам помощь. Обычно на партнеров новых хедж-фондов приходится огромная нагрузка, и это объясняет, почему большинству фондов требуется от шести месяцев до года, чтобы стать полноценной компанией.В течение следующих нескольких дней мы еще раз пересмотрели и отполировали нашу маркетинговую презентацию. Мы показали ее однажды утром в подразделении, занимающемся частными финансами в компании Morgan Stanley. Меня предупредили, что у аудитории будут вопросы по поводу мотивов, которыми я руководствовался, поэтому я начал презентацию с рассказа о том, почему я оставил свою прежнюю работу и занялся организацией хеджевого фонда. Мой рассказ сводился к тому, что 1 июня исполняется 30 лет, как я работаю в Morgan Stanley. Кроме того, я считаю, что лучше оставить работу тогда, когда все еще верят в твою полезность, вместо того, чтобы ждать, когда тебя выставят. Я сказал им, что меня не интересуют гольф или круизы к греческим островам, прежде всего я отношусь к профессиональным инвестициям как к лучшей в мире игре и обожаю атмосферу соперничества. Кроме того, я сказал, что эта игра — единственная в своем роде, где возраст может давать фактическое преимущество.«Что вы знаете о „коротких“ продажах?» — спросил кто-то. Я ответил, что, когда я работал с хеджевым фондом Fairfield Partners, мы продавали «в шорт» акции розничной и химической компаний, когда обе из них торговались с отношением Р/Е, равным 30, в то время, когда в среднем для рынка это отношение было равно Другими словами, эти акции были оценены рынком как растущие даже при том, что они представляли циклические компании. Кроме того, к тому времени они чрезмерно расширились. Через несколько лет отношения цены к доходу обеих компаний рухнули, поскольку их доход не оправдал ожиданий. Затем я рассказал им, как на примере акций компьютерно-лизинговых компаний и конгломератов узнал, что, когда фондовые «пузыри» лопаются, слабые акции, которые рыночные безумцы считали растущими, обычно падают в цене до 3 долл. Почему именно до этого уровня, объяснить невозможно. Это похоже на какую-то магию чисел. Я также рассказал им, как мы испытали боль от игры с акциями Nifty Fifty, когда открыли по ним «шорт» слишком рано, а затем закрыли его раньше времени. «Короткие» продажи ассоциируются у меня с головными болями и бессонницей, но я не новичок в этой goalma.org временем на дворе шел март года и рыночная конъюнктура обыкновенных акций была ужасна в связи с надвигающейся войной в Ираке, спадом в экономике и бесконечным потоком корпоративных скандалов, замешанных на жадности. «Медведи» наступали со всей своей мощью и страстью, а «быки» в панике отступали. Практика показывает, что, по определению «дном» падающего рынка должна быть точка максимального накала упаднических настроений игроков. Если так, то мы должны были быть уже близко к ней. Фондовый рынок США упал ниже минимума предыдущего лета, а на большинстве других мировые рынков котировки проломили уровень поддержки, на котором в году образовалось «двойное дно». Для сторонников технического анализа это было очень плохим знаком, такой «пробой» предполагал продолжение понижения. Стратеги с CNBC кричали о том, что индекс S&P движется к уровню пунктов (в тот момент его значение было равно ), и один серьезный исследователь инвестиций в стоимость по имени Эндрю Смизерс позвонил из Лондона, чтобы сказать, что его анализ стоимости возмещения капитала неоспоримо доказывает, что американские обыкновенные акции были все еще переоценены на 30%.Если мы были правы в том, что рынки подошли достаточно близко к своему «дну», это было бы лучшей возможностью для начала инвестиций. Помехой служило лишь сомнение в том, что мы сможем в такое время найти какие-либо существенные финансовые ресурсы, кроме наших собственных сбережений. После четырех лет падения и смуты на фондовых рынках, настроение брокеров Morgan Stanley было мрачным.